Adidas

Adidas steht Anfang 2026 in der unbequemen Mitte eines Turnarounds, den der Markt bereits eingepreist hat. CEO Bjørn Gulden übernahm im Januar 2023 von Kasper Rorsted und erbte zwei Krisen gleichzeitig: den Yeezy-Kollaps, der rund €1,2 Mrd erwarteten operativen Gewinn vernichtete, und eine Marke, die aus der Sportkultur in einen generischen Mid-Market-Sneakerhersteller abgedriftet war. Seine Antwort war bewusst altmodisch — den Markt mit Samba, Gazelle und Handball Spezial fluten, die Fußball-Kategorie rund um die UEFA Euro 2024 forcieren und die Retro-Welle das Marketing übernehmen lassen.

Es hat funktioniert. Der Umsatz erholte sich von €21,4 Mrd in 2023 auf rund €23,7 Mrd in 2025e, die Bruttomarge stieg wieder über 50%, die operative Marge kletterte von 1,3% in 2023 (Yeezy-belastet) auf rund 8% in 2025. Das Yeezy-Inventar war bis Mitte 2024 vollständig abverkauft mit kumulierten Nettoerlösen von etwa €750 Mio, wovon rund €240 Mio an Organisationen gegen Hassrede gespendet wurden. Die Aktie hat sich seit den Oktober-2022-Tiefs mehr als verdoppelt.

Die schwierigere Frage für 2026 ist, was nach Samba kommt. Footwear-Zyklen laufen typischerweise 24-36 Monate; Samba hatte 2024 seinen Peak und kühlt sich in Resale-Daten sichtbar ab. Guldens Wette: Pipeline-Produkte — der neue Predator-Fußballschuh, die Adizero-Running-Familie, die FX-Originals-Kollektion und eine erneute Offensive in China — können die Marke ohne eine einzelne Hero-Silhouette tragen. Bull-Case nennt das Normalisierung; Bear-Case nennt es den Post-Hype-Hangover, den Nike gerade durchlebt.

Die institutionelle Positionierung in Adidas ist gespalten zwischen zyklischen Turnaround-Fonds und Consumer-Cycle-Skeptikern. Groupe Bruxelles Lambert (Vehikel der Familie Frère) hält eine langfristige Position und hat über den Run nicht wesentlich abgebaut — ein bedeutender Tell speziell auf Gulden, denn Frère hat ihn aus Puma mit-rekrutiert. Europäische Long-Only-Häuser wie DWS und Amundi haben 2023-2024 aufgebaut, während mehrere US-Wachstumsfonds, die in Nike überpositioniert waren, Teile in Adidas rotiert haben. Auf der Short-Seite haben fundamentale Häuser wie Bridgewater Pure Alpha und mehrere Londoner Long/Short-Fonds die Bewertung als priced-for-perfection markiert, mit erhöhtem Short-Interest zum Jahreswechsel 2026. Brevan Howard und Marshall Wace haben die Position mehrfach rotiert. Das Fehlen eines echten Aktivisten ist aufschlussreich — die Strategie ist unter Gulden bereits shareholder-friendly, mit wenig klassischem Aktivisten-Hebel.

Adidas notiert bei rund 25-28x Forward-Earnings, 13x EV/EBITDA und 1,9x EV/Umsatz vor 2026 — ein klarer Aufschlag zu Nike bei 19x Earnings und Puma bei 18x. Der Aufschlag ist relativ zur Situation vor 24 Monaten gerechtfertigt, als die Yeezy-Belastungen die Earnings im Wesentlichen sinnlos machten, aber absolut nicht mehr billig. Bull-Case (operative Marge auf 11% bis 2027, low-double-digit Umsatzwachstum, anhaltende China-Erholung): Fair Value €280-320. Base-Case (8-9% Marge, mid-single-digit Wachstum, moderater China-Beitrag): €220-250 — etwa heutiger Kurs. Bear-Case (Samba-Hangover, Nike-Comeback, Zoll-Belastung): €160-180. Der Markt preist die Base-to-Bull-Brücke, mit wenig Sicherheitsmarge.

1. 5. März 2026: Jahresergebnis 2025 und detaillierte 2026-Guidance. Achten auf explizite Bestätigung des 2027-Margenziels, China-währungsbereinigtes Wachstum und Kommentar zur Pipeline jenseits Samba/Gazelle.
2. 6. Mai 2026: Q1/2026-Ergebnis — erstes sauberes Vergleichsquartal ohne Yeezy-Verzerrung. Fußball-Kategorie-Trends vor UEFA-Champions-League-Finale und WM-2026-Marketing-Start als Schlüsselsignal.
3. Juni-Juli 2026: FIFA WM 2026 in USA/Kanada/Mexiko. Adidas sponsert den offiziellen Spielball und 12 Verbände, darunter Argentinien, Deutschland, Spanien und Japan. Brand-Heat-Durchschlag in den Back-to-School-Verkauf 2026.

Ich finde Adidas einer der spannenderen Consumer-Turnarounds zum Beobachten — aber zum aktuellen Preis schwer zu besitzen. Gulden hat operativ alles richtig gemacht: den Wholesale-Channel wiederaufgebaut, Brand-Heat zurückgeholt, die Yeezy-Krise ohne Abkürzungen navigiert und die Margen in glaubwürdiges Territorium gebracht. Was mich stört: Die einfachen Gewinne — die Retro-Welle, die Post-Yeezy-Vergleichsbasis — sind jetzt in den Zahlen. Die 2026er Story muss aus echter Produktinnovation in Fußball und Running kommen, wo Adidas immer noch nachläuft.

Würde ich heute positionieren, warte ich lieber auf ein einziges schwaches Quartal, das das Multiple zurück in die low-20er bringt, bevor ich committe. Die Asymmetrie bei einem klaren Miss ist attraktiver als das aktuelle Setup hinterherzulaufen. Für Langzeit-Halter aus den 2022-2023er Tiefs sind die WM-Catalysts plus China-Rebuild ein guter Hold; für Neupositionen zahlt sich Geduld aus.