Howard Marks

EinleitungDie ruhigste Stimme der Wall Street

Wenn Warren Buffett das Postfach seines Büros in Omaha öffnet, gibt es laut eigener Aussage genau einen Stapel Briefe, den er immer zuerst liest: die Memos von Howard Marks. Das Zitat — „When I see memos from Howard Marks in my mail, they’re the first thing I open and read. I always learn something.” — hängt seit Jahren prominent auf der Website von Oaktree Capital. Es ist ein erstaunliches Kompliment des wertvollsten Investors aller Zeiten an einen Mann, der sein gesamtes Leben in einer Nische verbracht hat, die kaum ein Privatanleger versteht: in den unteren Etagen des Anleihemarkts, dort, wo Schulden ausfallen, Unternehmen bankrott gehen und mutige Käufer mit Patience und Bilanz-Lesekompetenz Renditen einsammeln, die der Aktienmarkt nur in seinen besten Jahren liefert.

Howard Marks ist kein lauter Investor. Er gibt keine Marktprognosen ab, postet nicht auf X, tritt selten im Fernsehen auf. Seine Wirkung entfaltet er über Texte — über jene Memos, die er seit 1990 in regelmäßigen Abständen an Klienten verschickt und die im Laufe der Jahrzehnte zu einer der wichtigsten Pflichtlektüren der globalen Investment-Welt geworden sind. Wer die Sprache und Struktur des Marktes wirklich verstehen will, kommt an Marks’ Schriften nicht vorbei.

Diese Analyse zeichnet seinen Werdegang nach, beleuchtet die Investmentphilosophie hinter Oaktree Capital, fasst die wichtigsten Memos und sein Buch „The Most Important Thing” zusammen — und destilliert daraus konkrete Lehren für den langfristigen Privatanleger.

Kapitel 1Biografie und Werdegang

Howard Stanley Marks wurde am 23. April 1946 in Queens, New York, in eine bürgerliche jüdische Familie geboren. Sein Vater war Buchhalter, seine Mutter Hausfrau. Die Familie zog später nach Scarsdale, einem wohlhabenden Vorort, wo Marks die High School besuchte und sein lebenslanges Interesse an Mathematik und Sprache entwickelte. Geld, sagte er später in einem Interview, war in seiner Familie nie ein Tabuthema, aber auch kein Statussymbol — es ging um die Frage, wie man es vernünftig einsetzt.

1963 schrieb sich Marks an der Wharton School der University of Pennsylvania ein und machte 1967 seinen Bachelor in Finance — mit Schwerpunkt Japanstudien, ein für die damalige Zeit ungewöhnlicher Fächermix. Anschließend folgte ein MBA an der Booth School of Business der University of Chicago, den er 1969 abschloss. Chicago prägte ihn intellektuell: Hier traf er auf die efficient market hypothesis von Eugene Fama, auf Modern Portfolio Theory von Harry Markowitz und auf eine Generation von Professoren, die alles am Markt mit Statistik durchdrangen. Marks akzeptierte nie ganz, dass Märkte effizient seien — aber er nahm aus Chicago die Disziplin mit, jede These zahlengetrieben zu hinterfragen.

Direkt nach dem Studium trat er bei Citicorp ein — zunächst als Analyst, dann als Portfoliomanager für Aktien. Schnell zeigte sich, dass das klassische Aktien-Research nicht sein Metier war. 1978 wurde ihm die Verantwortung für eine neue Abteilung übertragen: Convertible Bonds und High Yield Bonds. Damit landete er in einem Markt, den Anfang der 1980er kaum jemand ernst nahm — den Schrottanleihen, wie sie damals genannt wurden. In genau diesem ungeliebten Bereich legte Marks den Grundstein für seine spätere Karriere.

1985 wechselte er als Geschäftsführer zu TCW (Trust Company of the West) in Los Angeles und baute dort den Bereich Distressed Debt auf. Zehn Jahre lang verfeinerte er gemeinsam mit seinen Partnern Bruce Karsh, Sheldon Stone, Larry Keele und Richard Masson eine Strategie, die sich auf das Kaufen von Schuldtiteln in Krisensituationen spezialisierte. 1995 zog die Gruppe geschlossen los und gründete Oaktree Capital Management. Die anfangs verwalteten Mittel lagen bei rund 5 Milliarden US-Dollar — heute sind es über 200 Milliarden. Mehr als zwei Drittel der weltweit 100 größten Pensionsfonds sind Oaktree-Klienten.

2012 ging Oaktree an die New York Stock Exchange, 2019 erwarb der kanadische Asset-Manager Brookfield 62 % der Anteile für 4,7 Milliarden US-Dollar. Marks blieb Co-Vorsitzender. Privat lebt er mit seiner Frau Nancy in Manhattan, hat zwei erwachsene Kinder — sein Sohn Andrew Marks ist selbst Hedgefonds-Manager und einer der wichtigsten Sparringspartner seines Vaters in den Memos.

Kapitel 2Oaktree Capital — Distressed Debt und konträre Strategien

Oaktree Capital Management ist heute einer der größten alternativen Asset-Manager der Welt. Was die Firma einzigartig macht, ist der unbeirrbare Fokus auf Credit, also auf Anleihen und Schuldtitel — und dort vor allem auf Krisenfälle. Während die meisten großen Asset-Manager versuchen, in jeder Marktnische präsent zu sein, hat Oaktree bewusst entschieden, sich auf vier Kernstrategien zu konzentrieren: Distressed Debt, Corporate Debt (High Yield + Senior Loans), Real Estate Debt, Convertible Securities — sowie ergänzend Private Equity in Sondersituationen.

Distressed Debt — die Königsdisziplin von Oaktree — funktioniert wie folgt: Wenn ein Unternehmen in Zahlungsschwierigkeiten gerät, werden seine Anleihen unter ihren Nennwert gehandelt. Eine Anleihe, die ursprünglich für 100 ausgegeben wurde, kostet plötzlich nur noch 30 oder 40. Wer in dieser Situation kauft, übernimmt zwei Risiken: Das Unternehmen kann tatsächlich pleitegehen — dann kann sogar die 30 zu null werden. Oder das Unternehmen restrukturiert seine Schulden, wandelt Anleihen in Eigenkapital um, und der mutige Käufer wird zum Eigentümer einer wieder gesundenden Firma. Beide Szenarien analysiert Oaktree akribisch: Bilanzen, Verträge, Sicherheiten, Verhandlungspositionen, juristische Implikationen. Wenn das Team zu dem Schluss kommt, dass die Wahrscheinlichkeitsverteilung der Ergebnisse positiv ist — also der erwartete Wert deutlich über dem Marktpreis liegt — kauft Oaktree.

Die Renditen sind beeindruckend: Über die Lebenszeit der wichtigsten Distressed-Debt-Fonds (Opportunities Funds I bis XI seit 1995) lieferte Oaktree netto rund 17 % pro Jahr — bei deutlich geringerem Drawdown als ein vergleichbar diversifiziertes Aktienportfolio. In den großen Krisenjahren 2002, 2008/09 und 2020 war Oaktree Käufer und nicht Verkäufer. Das ist die operative Konsequenz der konträren Philosophie: Wenn die Welt panikartig verkauft, baut Oaktree systematisch Positionen auf.

Konträr zu sein ist intellektuell einfach, emotional aber extrem schwer. Marks beschreibt das in seinen Memos immer wieder: Wer in einem fallenden Markt kauft, sieht zunächst noch tiefer fallende Preise — und wirkt für eine Weile wie ein Idiot. Die ersten Verluste tun weh. Klienten ziehen Mittel ab. Mitarbeiter zweifeln. Wer nicht intellektuell überzeugt, emotional gefestigt und institutionell stabil aufgestellt ist, kapituliert. Oaktree hat genau diese Mischung: ein klares Investment-Manifest, dem alle Mitarbeiter folgen, langfristig denkende Klienten und eine Kultur der Demut.

Kapitel 3Die Memos — Investment-Briefe einer Generation

Die Memos von Howard Marks sind ein Phänomen für sich. Seit 1990 schreibt Marks etwa fünf bis zehn Briefe pro Jahr an seine Klienten — anfangs als interne Kommunikation, seit den frühen 2000er Jahren öffentlich auf der Oaktree-Website. Sie sind selten kürzer als zehn Seiten, oft länger als zwanzig, und sie behandeln immer die gleichen Grundthemen aus immer neuen Perspektiven: Risiko, Zyklen, Markt-Psychologie, Geldpolitik, das Verhältnis zwischen Preis und Wert.

Der erste wirklich legendäre Memo war „The Route to Performance” aus dem Oktober 1990. Darin erklärte Marks, dass überdurchschnittliche Renditen nur erreichen kann, wer mehr Verluste vermeidet, nicht wer mehr Gewinne sucht. Diese These — defense first — wurde zum Fundament von Oaktree und Marks’ Schriften.

Im Januar 2000 erschien „bubble.com”. Mitten im Höhepunkt der Dotcom-Euphorie, als Tech-Aktien jeden Tag neue Rekorde aufstellten, schrieb Marks einen Memo, der die Übertreibungen schonungslos analysierte: Bewertungen ohne Bezug zur Profitabilität, IPOs für Geschäftsmodelle ohne Umsatz, Privatanleger, die mit geliehenem Geld Aktien kauften, die sie nicht verstanden. Sein Fazit: „Eine Blase ist nur möglich, wenn ein Großteil der Marktteilnehmer nicht mehr fragt, was etwas wert ist, sondern nur noch, ob jemand bereit ist, mehr zu bezahlen.” Wenige Monate später platzte die Blase.

Im Oktober 2008, mitten in der Finanzkrise, erschien „The Limits to Negativism”. Marks argumentierte, dass die Welt zwar schlecht aussah, aber nicht so schlecht, wie die Marktpreise suggerierten. Oaktree baute in dieser Zeit eine Long-Position in Distressed Corporate Debt auf, die in den Folgejahren zur erfolgreichsten in der Firmengeschichte wurde. Der Memo gilt heute als Blaupause für konträres Denken in Krisenzeiten.

Im Dezember 2022 erschien „Sea Change” — Marks’ bislang folgenreichster Memo. Er argumentierte, dass die seit 1980 anhaltende Phase fallender Zinsen, niedriger Inflation und geldpolitisch befeuerter Asset-Inflation 2022 zu Ende gegangen sei und die nächste Dekade strukturell anders aussehen werde: höhere Zinsen, höhere Inflation, geringere Multiples, mehr Kreditausfälle. Für Oaktree öffnete diese These ein „goldenes Fenster” für Distressed Debt — die Fundraising-Volumen explodierten.

Wer Marks regelmäßig liest, erkennt: Es geht ihm nie darum, den Markt zu schlagen — sondern darum, ihn zu verstehen. Die Memos sind weniger Prognosen, mehr Fragen. Welche Annahmen liegen den aktuellen Preisen zugrunde? Welche dieser Annahmen sind plausibel, welche optimistisch, welche schon naiv? Wer sich diese Fragen vor jedem Kauf stellt, hat — so Marks — bereits 80 % der Arbeit eines guten Investors getan.

Kapitel 4Investitionsphilosophie — Second-Level Thinking und Marktzyklen

Im Zentrum der Marks’schen Philosophie stehen zwei eng verwandte Konzepte: Second-Level Thinking und das Verständnis von Marktzyklen.

First-Level Thinking ist das, was die meisten Menschen tun: „Das Unternehmen ist gut — also kaufe ich die Aktie.” Second-Level Thinking fragt eine Stufe tiefer: „Das Unternehmen ist gut, das wissen alle, deshalb steht es im Preis. Welche Information habe ich, die andere nicht haben oder anders interpretieren? Und wie wahrscheinlich ist es, dass der Konsens falsch liegt?” Der Erfolg im Investieren kommt nicht aus dem Erkennen guter Unternehmen — sondern aus dem Erkennen falsch bewerteter Unternehmen, also Situationen, in denen Marktpreis und intrinsischer Wert auseinanderlaufen. Das setzt voraus, dass man bereit ist, der Mehrheit zu widersprechen.

Marktzyklen sind das zweite Standbein. Marks unterscheidet vier Hauptzyklen, die sich gegenseitig beeinflussen: den ökonomischen Zyklus (Wachstum, Rezession, Erholung), den Profitzyklus (Margen steigen, fallen, normalisieren sich), den Kreditzyklus (lockere Kreditvergabe in guten Zeiten, restriktive in schlechten) und den Risikoeinstellungs-Zyklus (Anleger sind in guten Zeiten gierig, in schlechten ängstlich). Diese vier Zyklen verstärken sich gegenseitig: Wenn die Wirtschaft brummt, steigen Profite, Banken vergeben großzügig Kredite, Anleger werden gierig — und die Preise steigen schneller als die Fundamentaldaten. Genau in diesem Moment ist das Risiko am höchsten, obwohl es sich am sichersten anfühlt.

Marks’ berühmter Satz: „Wir wissen nicht, wohin wir gehen — aber wir sollten wissen, wo wir stehen.” Sein gesamtes Investment-Framework dreht sich um diese eine Aussage. Anstatt zu prognostizieren, wo die Aktie in zwei Jahren stehen wird, fragt Oaktree: An welchem Punkt im Zyklus stehen wir jetzt? Sind die aktuellen Preise konsistent mit historischen Bewertungen oder weichen sie systematisch ab? Sind die Risikoaufschläge angemessen? Welche Stimmung herrscht in den Schlagzeilen — Angst oder Gier?

Wenn die Antworten auf diese Fragen anzeigen, dass der Markt zu optimistisch ist, reduziert Oaktree das Risiko und hält Pulver trocken. Wenn sie anzeigen, dass der Markt panisch ist, baut Oaktree Risiko auf. Diese „Risk-Posture” ist der wichtigste Hebel des Asset-Managers — wichtiger als jede einzelne Wertpapierauswahl.

Kapitel 5„The Most Important Thing” — Hauptthemen des Buchs

2011 fasste Marks die Essenz seiner Memos in einem Buch zusammen: „The Most Important Thing — Uncommon Sense for the Thoughtful Investor”. Es ist heute Standard-Lektüre an den großen US-Business-Schools und gehört in jedes ernsthafte Investment-Bücherregal. Das Buch besteht aus 20 kurzen Kapiteln, jedes beginnt mit „The most important thing is …” — und jedes Kapitel argumentiert, dass genau dieses der wichtigste Aspekt sei. Die scheinbare Paradoxie ist Absicht: Investieren ist nicht ein einziges Prinzip, sondern ein Geflecht zusammenhängender Disziplinen, die alle gleichzeitig beachtet werden müssen.

Die wichtigsten Themen lassen sich in fünf Cluster zusammenfassen. Erstens: Wert vor Preis. Marks unterscheidet zwischen Trading (Versuch, kurzfristige Preisbewegungen vorherzusagen) und Investing (Identifikation von Wertpapieren, deren intrinsischer Wert über dem Marktpreis liegt). Nur das zweite ist, so seine Überzeugung, langfristig nachhaltig.

Zweitens: Risiko ist nicht Volatilität. Akademische Modelle definieren Risiko über Standardabweichungen — Marks lehnt das ab. Risiko ist die Wahrscheinlichkeit eines dauerhaften Kapitalverlusts. Eine Anleihe, die zwei Jahre wild schwankt, am Ende aber zum Nennwert zurückgezahlt wird, hatte nie ein Risiko — sie hatte Volatilität. Ein Investment, das stabil aussieht und am Ende ausfällt, hatte Risiko, auch wenn die Volatilität klein war.

Drittens: Der Preis ist die wichtigste Variable. Marks’ meistzitiertes Bonmot: „It’s not what you buy, it’s what you pay for it.” Selbst das beste Unternehmen wird zur schlechten Investition, wenn man zu viel bezahlt. Selbst das schlechteste Unternehmen kann zur guten Investition werden, wenn der Preis tief genug ist.

Viertens: Diversifikation, Demut und Margin of Safety. Niemand prognostiziert den Markt zuverlässig — also muss jedes Portfolio so gebaut sein, dass es auch mit einer falschen These überlebt. Margin of Safety bedeutet: Kaufe nur dort, wo der Preis so weit unter dem geschätzten Wert liegt, dass auch eine pessimistische Bewertungs-Anpassung noch Rendite lässt.

Fünftens: Geduld und antizyklisches Verhalten. Märkte verbringen die meiste Zeit in Phasen, in denen weder massives Kaufen noch massives Verkaufen sinnvoll ist. Wer das aushält und nicht aus Aktivismus handelt, ist bereits den meisten Anlegern überlegen. Die wirklich großen Renditen entstehen in den seltenen Krisenmomenten — aber nur, wenn man dann liquide und mental bereit ist.

Kapitel 6Aktuelle Portfolio-Highlights

Oaktree veröffentlicht keine 13F-Meldungen für Aktien, weil der Großteil seiner Investitionen in Schuldtitel und Privatmärkte fließt — die nicht meldepflichtig sind. Was öffentlich bekannt ist, lässt sich aus Brookfields Quartalsberichten, Marks’ Memos und Branchenpublikationen ableiten.

Stand Anfang 2026 verwaltet Oaktree etwa 205 Milliarden US-Dollar. Etwa 40 % davon entfallen auf Distressed Debt und Special Situations, 30 % auf Senior Loans und High Yield, 15 % auf Real Estate Debt, 10 % auf Privatkredit-Strategien für Mittelstands-Unternehmen, der Rest verteilt sich auf Convertibles, Multi-Strategie-Credit und Schwellenländer-Anleihen. Geographisch dominieren USA und Europa; Asien wächst seit 2022 zweistellig.

Die Großwetterlage seit dem „Sea Change”-Memo von 2022 ist günstig für Oaktree: Höhere Zinsen führen zu höheren Coupons, mehr Refinanzierungs-Stress bei Unternehmen mit schwachen Bilanzen, mehr Distressed-Opportunitäten. 2023 und 2024 lagen die Brutto-Renditen der Distressed-Fonds wieder im hohen einstelligen bis niedrigen zweistelligen Bereich — deutlich über den klassischen 60/40-Portfolios.

Auf der Aktienseite verfolgt Marks die börsennotierten Beteiligungen, in denen Oaktree als Distressed-Investor zum Eigentümer geworden ist — etwa nach Restrukturierungen im Gaming-, Energie- und Einzelhandelssektor. Eine vollständige Übersicht der börsennotierten US-Aktien-Beteiligungen findest du auf unserem Smart-Money-Profil zu Howard Marks, wo die quartalsweisen 13F-Meldungen automatisch verarbeitet und in eine lesbare Form gebracht werden.

Kapitel 7Lessons für Privatanleger — Patience und Margin of Safety

Howard Marks’ Welt ist die der institutionellen Schuldner-Restrukturierungen — eine Sphäre, in die der Privatanleger niemals direkt einsteigen wird. Trotzdem lassen sich aus seiner Philosophie sechs sehr konkrete Lehren ziehen, die für die ETF- und Aktien-Allokation eines deutschen oder österreichischen Privatanlegers unmittelbar relevant sind.

Erstens: Konzentriere dich auf das, was du nicht verlierst. Renditen entstehen langfristig nicht durch geniale Käufe, sondern durch das systematische Vermeiden von Totalverlusten. Wer drei Jahre 15 % Rendite macht und im vierten 60 % verliert, steht schlechter da als jemand mit konstant 6 %. Risiko-Vermeidung ist kein Defizit, sondern eine Kernkompetenz.

Zweitens: Kaufe nicht, wenn alle kaufen wollen. Wenn ein Asset täglich neue Allzeithochs macht, jeder Freund und jede Schlagzeile davon spricht und du das Gefühl hast, du musst auch dabei sein — genau dann ist das Risiko am höchsten. Marks’ Standard-Antwort lautet: Warten, beobachten, in Cash bleiben. Ungeduld ist der teuerste Fehler des Privatanlegers.

Drittens: Hab Cash bereit, wenn die Welt panisch ist. Krisen kommen nicht nach Plan — aber sie kommen. Wer in normalen Zeiten konsequent eine Cash-Reserve von 10–20 % hält, kann in Krisenphasen Aktien zu Discount-Preisen kaufen. Die meisten Anleger, die in 2008 oder 2020 hätten zugreifen können, hatten kein Pulver — weil sie zuvor zu lange voll investiert waren.

Viertens: Margin of Safety praktisch anwenden. Frage dich vor jedem Kauf: Was ist mein realistischer Wertschätzwert für dieses Unternehmen oder diesen ETF — und wie viel günstiger ist der aktuelle Preis? Wenn der Discount unter 20 % liegt, fehlt die Sicherheitsreserve. Wenn er bei 40 % liegt, hast du auch dann noch Rendite, wenn deine Bewertung um die Hälfte zu optimistisch war.

Fünftens: Lies regelmäßig die Memos. Sie sind kostenlos auf oaktreecapital.com verfügbar, jeder einzelne. Investieren ist ein lebenslanges Lernfeld — und es gibt kaum eine bessere Lehrer-Quelle als Marks’ Texte. Allein die Memos seit 2008 decken jede wichtige Marktphase der modernen Geschichte ab.

Sechstens: Akzeptiere, dass Geduld die seltenste Eigenschaft ist. Die meisten Privatanleger scheitern nicht an mangelndem Wissen, sondern an mangelnder Geduld. Sie kaufen, weil etwas gerade gut läuft, und verkaufen, weil etwas gerade schlecht läuft. Marks’ gesamtes Werk ist ein einziges Plädoyer für die Tugend, in einem hyper-kurzfristigen Markt langfristig zu denken — und genau das ist die strukturelle Edge des Privatanlegers gegenüber der Wall Street, deren Quartalsergebnisse den Manager zum kurzfristigen Handeln zwingen.

Marks selbst formulierte es so: „Sie können den Markt nicht überlisten, wenn Sie genauso denken wie der Markt.” Seine sechs Regeln helfen, anders zu denken — und das ist alles, was es braucht.