MicroStrategy

MicroStrategy — ribattezzata ufficialmente „Strategy” nell'agosto 2025 — non è più una società di software nel 2026. È il più grande operatore quotato di tesoreria in Bitcoin del pianeta, con circa 601.500 BTC al Q1/2026, un costo contabile vicino a 38 miliardi di dollari e un valore di mercato attorno a 72 miliardi con BTC a 120k$. Il vecchio business BI-software genera ancora circa 80 milioni di ricavi trimestrali in perdita operativa: irrilevante per la valutazione.

Ciò che distingue il copione di Saylor nel 2026 dall'originale del 2020/21 è che il meccanismo di finanziamento è ormai autoalimentato. Strategy raccoglie capitale in continuazione tramite programmi ATM equity e le serie di obbligazioni convertibili 2027/2030/2032 con un premio sul valore patrimoniale netto, cosicché ogni nuova azione emessa fa crescere i BTC per azione degli azionisti storici — è il „mNAV-premium recycling”. Finché MSTR scambia sopra 1,4× mNAV, la ruota gira. Se scende sotto 1,0×, la stessa macchina diventa una trappola di diluizione.

Il rischio definitorio del 2026 è la nuova Corporate Alternative Minimum Tax (CAMM): le plusvalenze non realizzate sui BTC potrebbero essere tassate al 15% minimo dal FY2026, un'esposizione fino a 5 miliardi in contanti senza vendere un solo Bitcoin. Saylor sta negoziando con l'IRS un'esenzione; l'esito decide se Strategy si troverà davanti a un vero problema di liquidità.

I 13F del Q1/2026 mostrano un quadro spaccato. Jane Street e Susquehanna appaiono con posizioni nominali enormi, ma sono coperture di arbitraggio convertibile contro lo stack di bond — non scommesse direzionali. Capital Group, invece, ha aumentato la posizione del 18% arrivando a circa 4,1 milioni di azioni: un'allocazione di mandato di vera convinzione.

Il movimento più rilevante: Stanley Druckenmiller ha liquidato completamente la sua quota nel Q4/2025, sostenendo nelle interviste che il premio mNAV è „matematicamente instabile attraverso i punti di flesso del ciclo dei tassi”. All'opposto, Bill Miller (Miller Value Partners) ha reso MSTR la sua posizione singola più grande: la lettera Q1 descrive il titolo come „BTC con leva e garanzia strutturale di cinque anni sulla cap-table”.

Strategy scambia attualmente intorno a 1,42× mNAV (corso azionario diviso per il NAV in BTC per azione). Il premio mediano degli ultimi tre anni è 1,8×, con picchi sopra 3× nei rally del BTC e minimi sotto 0,8× nei fondi ribassisti del 2022/23. Il P/E non ha senso — non ci sono utili operativi da capitalizzare. L'unica metrica rilevante è il BTC-yield (crescita dei BTC per azione): 47% nel 2024, 25% nel 2025, target 15%+ nel 2026. Confronto: gli ETF spot BTC offrono 0% di yield a 0% di diluizione.

1. Luglio 2026: Decisione dell'IRS sull'esenzione CAMM per le plusvalenze cripto non realizzate — attesa a metà Q3. Una pronuncia sfavorevole cristallizza una fattura fiscale in contanti di oltre 5 miliardi nel 2027.
2. Settembre 2026: Risultati Q3/2026 e aggiornamento del piano triennale BTC. Saylor ha lasciato intendere che il programma „21/21” originale (21 miliardi equity + 21 miliardi debito entro il 2027) potrebbe diventare „42/42”.
3. Aprile 2027: Scadenza dei convertibili 2027 (~1,8 miliardi) — primo vero stress test della pipeline di rifinanziamento. Con BTC sotto 80k$ potrebbe forzare uno scenario di vendita obbligata.

Strategy non è „Bitcoin con leva” — è una scommessa specifica sul fatto che Saylor riesca a mantenere il premio mNAV strutturalmente sopra 1,2×. Finché ci riesce, è il veicolo BTC più asimmetrico del mercato azionario USA. Nel momento in cui il premio si rompe, la stessa macchina diventa un venditore strutturale. Mantengo una posizione piccola (massimo 2% del portafoglio) come scommessa convessa, ma mai come sostituto del Bitcoin — per quello un ETF spot come IBIT è la soluzione più pulita.