Pendant deux ans, la défense a été une histoire de demande. On parlait de budgets, de carnets de commandes, de l’objectif de 5 % du PIB fixé par l’OTAN, de chaque nouveau contrat-cadre. Investir, c’était acheter la conviction que l’Europe et les États-Unis dépenseraient plus pour leur défense en une décennie que pendant les trois précédentes réunies. Ce week-end, cette histoire acquiert une seconde moitié dont presque personne ne parle : le côté de l’offre. Israël accélère l’introduction en bourse de ses deux géants publics de l’armement — Israel Aerospace Industries et Rafael Advanced Defense Systems — pour une valorisation combinée estimée entre 50 et 57 milliards de dollars. Et non pas à Tel-Aviv, mais si possible au Nasdaq.
Ce qui est réellement sur la table
La phrase décisive des informations de ces derniers jours est que le ministère israélien de la Défense a abandonné son opposition de plusieurs années et donné son accord de principe à la cotation des deux groupes. C’est là la véritable nouvelle. La privatisation d’Israel Aerospace Industries avait été décidée il y a environ six ans, avant de s’enliser précisément sur ce point : que doit rendre public un industriel de l’armement dont les produits font partie de l’architecture de sécurité nationale d’un pays en conflit permanent. Si cette résistance tombe aujourd’hui, quelque chose de structurel a bougé.
Concrètement, une délégation conduite par Maayan Harel, directrice adjointe de l’Autorité israélienne des entreprises publiques, s’est rendue en juillet à New York avec des représentants des deux sociétés et du ministère de la Défense. Elle y a rencontré des régulateurs, des cabinets d’avocats et des banques introductrices. Le résultat doit être une note de position sur une double cotation au Nasdaq et à la Bourse de Tel-Aviv. Le plan prévoit la cession de jusqu’à 30 % de la participation de l’État ; pour Rafael, une proposition allant jusqu’à 49 % par voie de placement privé est également sur la table, formule plus rapide qu’une introduction classique. Il faudrait pour cela assouplir les conditions posées jusqu’ici par l’appareil de sécurité : cotation uniquement en Israël, investisseurs principalement institutionnels et plafond de 30 %.
Les valorisations évoquées vont de 80 à 100 milliards de shekels pour Israel Aerospace Industries, soit environ 27 à 34 milliards de dollars, et de 60 à 70 milliards de shekels pour Rafael, soit quelque 20 à 24 milliards. Un placement de 30 % représenterait entre 15 et 17 milliards de dollars de papier nouveau. Rafael s’est constitué pour l’occasion une équipe de conseillers remarquablement politique : Yankee Quint, ancien patron de l’Autorité foncière israélienne ; le général de brigade en retraite Ram Aminach, ex-conseiller financier du chef d’état-major ; et Shmuel Hauser, ancien président de l’autorité israélienne des marchés financiers. Quand le problème est réglementaire, on recrute l’ancien chef du régulateur.
Une échéance qui n’a rien à voir avec la valorisation
Le calendrier est la partie la plus inconfortable du dossier, et il faut la retenir. L’objectif affiché est de conclure avant la fin de l’année. Rafael a besoin du feu vert du comité ministériel chargé des privatisations et de l’accord du ministère de la Défense avant la dissolution de la Knesset en vue des élections attendues d’ici fin octobre. Il existe donc une fenêtre rigide, et cette fenêtre est définie par le politique, non par la valorisation, l’état du marché ou l’appétit des investisseurs.
Pour l’acheteur, la configuration est défavorable. Un vendeur contraint de placer pour des raisons de calendrier est un vendeur motivé. Dans un marché euphorique, cela n’a aucune importance, car la demande absorbe n’importe quel agenda. Dans un marché qui commence à douter, c’est précisément ce qui fixe le prix. Tout aussi importante est la réserve présente dans tous les articles : aucune décision définitive n’a été prise sur le montant, le moment ou la place de cotation, et les plans peuvent encore changer. Six ans d’antécédents invitent à la prudence avant de considérer que, cette fois, cela se fera.
Ce que l’on cherche à vendre
Israel Aerospace Industries a réalisé en 2025 le meilleur exercice de son histoire, et ces chiffres expliquent le choix du moment. Le chiffre d’affaires a progressé de 21 % à 7,38 milliards de dollars, contre 6,11 milliards un an plus tôt. Le résultat net a bondi de 45 % à 712 millions et l’EBITDA de 37 % à 1,08 milliard. Que le bénéfice croisse bien plus vite que les ventes est la donnée réellement intéressante : le groupe connaît une expansion de ses marges, pas seulement une hausse des volumes.
Le carnet de commandes a dépassé pour la première fois 28 milliards de dollars, à 28,75 milliards, soit plus de cinq milliards de plus qu’à fin 2024 et l’équivalent d’environ 3,9 années de chiffre d’affaires. Les clients internationaux en représentent 71 %. Les ventes de défense ont augmenté de 23 % à 6,4 milliards, et l’exportation, avec 4,88 milliards, a pesé deux tiers du total. Principal moteur : le système antimissile Arrow 3.
Ces chiffres d’entreprise s’inscrivent dans un tableau national. Les exportations israéliennes d’armement ont atteint en 2025 un record de 19,2 milliards de dollars, en hausse de près de 30 % et cinquième année consécutive de plus haut. Les missiles et systèmes de défense antiaérienne ont représenté 29 % des ventes à l’étranger et l’optronique 22 %, contre à peine 6 % l’année précédente. Les accords de gouvernement à gouvernement ont approché les 10 milliards, soit plus de la moitié du total, également un record. Celui qui achète ici n’achète pas un pari sur un redressement, mais une entreprise au sommet de sa capacité bénéficiaire démontrée. C’est à la fois un atout et un signal d’alerte.
Pourquoi le Nasdaq et non Tel-Aviv
C’est là que le sujet devient délicat. La raison ouvertement avancée pour préférer une cotation américaine n’est ni la liquidité, ni le multiple de valorisation, ni la base d’investisseurs. C’est l’attente que les régulateurs américains accordent plus volontiers des dérogations aux obligations de transparence au nom de la sécurité nationale que la supervision israélienne. Autrement dit : on se rend sur la place la plus visible du monde pour pouvoir en dire moins.
Économiquement, cela se défend. Aucun État ne peut laisser des volumes produits, des pays clients et le détail technique d’un système antimissile atterrir dans une publication trimestrielle. Pour l’actionnaire, il reste néanmoins une conséquence gênante : il achète un carnet de commandes qu’il ne peut pas décomposer. Dans une entreprise industrielle ordinaire, on peut demander quelle part du chiffre d’affaires vient de quel client, avec quelle marge et quel risque de contrepartie. Ici, la réponse est en partie qu’il n’est pas permis de le dire. La valorisation est toujours fonction de l’information, et celui qui en fournit moins doit accepter la décote correspondante ou trouver des investisseurs prêts à l’ignorer.
Le seul point d’ancrage solide reste Elbit Systems, le seul grand groupe israélien déjà coté. Elbit a publié au premier trimestre 2026 un chiffre d’affaires en hausse de 15,5 % à 2,189 milliards de dollars, un bénéfice par action dilué en normes américaines de 3,34 dollars — soit plus 42 % — et un carnet de commandes record de 30,2 milliards de dollars au 31 mars, en progression de plus de sept milliards sur un an. Sa capitalisation boursière tourne autour de 36,7 milliards de dollars. Un groupe doté d’un carnet comparable vaut donc aujourd’hui un peu moins de 37 milliards. C’est à cette référence que se mesurera toute prétention de prix pour Israel Aerospace Industries.
Le témoin à charge s’appelle KNDS
Nul besoin de spéculer sur la façon dont le marché accueille du papier neuf dans la défense. Le test a eu lieu il y a trois semaines, et il a échoué. KNDS, le constructeur franco-allemand du char Leopard 2 et du canon Caesar, né de la fusion de Krauss-Maffei Wegmann et de Nexter, voulait placer environ 20 % de son capital à Paris et à Francfort. Cela aurait été l’une des plus grandes introductions européennes depuis des années. L’opération avait été confirmée le 24 juin, avec des valorisations évoquées jusqu’à 15 milliards d’euros.
Puis est venue la formation du prix. Les investisseurs n’ont pas voulu dépasser 12 milliards d’euros. Les familles actionnaires allemandes derrière le holding Wegmann ont fixé un plancher à 12,5 milliards. Début juillet, l’introduction a été reportée, officiellement en raison de la volatilité du marché de la défense. L’écart était de 500 millions d’euros, soit environ 4 %. Aucune opération réellement sursouscrite n’échoue sur 4 %.
C’est l’information la plus utile de la semaine pour quiconque détient des valeurs de défense : la demande de papier neuf dans la défense a un plafond de prix, et il se situe plus bas que ne le croient les vendeurs. Israël veut maintenant placer un multiple du volume de KNDS dans un environnement qui vient d’échouer au même examen. Par contraste, voici à quoi ressemble un marché d’acheteurs qui fonctionne : le 12 juin, SpaceX a placé 556,6 millions d’actions à 135 dollars au Nasdaq, levé environ 75 milliards de dollars dans la plus grande introduction de l’histoire, et clôturé sa première séance à 160,95 dollars, 19 % au-dessus du prix d’émission. L’appétit pour les histoires de rareté existe. Il est simplement devenu extrêmement sélectif.
Pourquoi le secteur se dégonfle
La valeur européenne de référence du thème s’échange environ 50 % sous son plus haut historique de septembre 2025 et à peu près 30 % sous sa moyenne mobile à 200 jours. Rheinmetall a perdu fin juin des pourcentages à deux chiffres en quelques séances après l’abandon par l’Allemagne du programme de frégates F126, d’un montant pouvant atteindre 12,8 milliards d’euros — un programme dans lequel le groupe passait pour le maître d’œuvre attendu. Début juillet, environ 4 % de baisse supplémentaire sont venus s’ajouter après le sommet de l’OTAN à Ankara.
La lecture qui s’est imposée ces dernières semaines est la plus intéressante : les investisseurs ne valorisent plus le récit, mais l’exécution et les fondamentaux. Une promesse gouvernementale sur dix ans n’est pas une commande, une commande n’est pas un chiffre d’affaires, un chiffre d’affaires n’est pas un bénéfice. Après un parcours boursier au cours duquel les ventes de Rheinmetall, Leonardo, BAE Systems, Thales, Hensoldt et Saab ont progressé en moyenne de 57 % entre 2021 et 2025 — de 323 % chez Rheinmetall et de 284 % chez Saab — les cours ont pris beaucoup d’avance sur les résultats. Ce qui corrige aujourd’hui, ce n’est pas l’activité, c’est le multiple.
Qu’il s’agisse bien d’une question de valorisation et non d’activité, Paris l’a montré jeudi dernier. Thales a gagné environ 5 % après ses comptes semestriels, avec des ventes en hausse de près de 8 % et surtout des prises de commandes en progression de 22 %. Dassault Aviation a bondi d’environ 10 % sur un chiffre d’affaires semestriel de 4,2 milliards d’euros, en hausse de 46 %. Indra a également pris quelque 5 % à Madrid. Les carnets sont aussi remplis qu’ils ne l’ont jamais été. C’est le marché qui a cessé de les payer à n’importe quel multiple.
L’angle français : Paris est déjà partie prenante
Pour l’investisseur français, ce dossier n’est pas une affaire lointaine, et ce pour trois raisons. La première est que l’introduction ratée du mois de juillet est en partie une affaire parisienne : Nexter, la moitié française de KNDS, produit le canon Caesar devenu le symbole de l’effort d’armement européen, et la place de Paris devait accueillir la moitié de la cotation. L’échec du placement n’est donc pas un incident allemand observé de loin, mais un signal de prix émis avec la participation des investisseurs français.
La deuxième raison est la concurrence frontale. Rafael est, sur les marchés export, le rival le plus agressif de MBDA — le missilier européen dont Paris est le centre de gravité industriel — dans les segments de la défense sol-air et des munitions guidées. Thales, de son côté, se bat sur les radars et l’électronique de défense, domaines où les systèmes israéliens sont vendus avec l’argument que la concurrence européenne ne peut pas produire : une expérience opérationnelle accumulée en interceptions réelles. Coter un prime israélien au Nasdaq, ce serait offrir à ce concurrent un accès permanent au capital international, à côté de Thales, Dassault Aviation, Safran et Exail. La troisième raison tient au parallèle actionnarial : la France connaît bien la mécanique d’un État qui allège sa participation dans un champion de la défense, et sait qu’une telle cession se juge moins sur le principe que sur le prix et le moment retenus.
Côté fiscalité, un point pratique mérite d’être rappelé : une action israélienne ou américaine n’est pas éligible au PEA, réservé pour l’essentiel aux titres de sociétés ayant leur siège dans l’Union européenne ou l’Espace économique européen. Une éventuelle participation à cette cotation se logerait donc dans un compte-titres ordinaire, avec le prélèvement forfaitaire unique de 30 % — 12,8 % d’impôt sur le revenu et 17,2 % de prélèvements sociaux — sauf option pour le barème progressif, et une retenue à la source étrangère sur les dividendes, imputable seulement en partie selon la convention applicable. Autrement dit : l’enveloppe fiscale la plus avantageuse en France reste accessible pour Thales, Dassault Aviation ou Safran, mais pas pour le concurrent qui arriverait au Nasdaq. Pour une exposition diversifiée, les ETF UCITS aérospatiale et défense restent la voie la plus simple, une nouvelle cotation n’y entrant qu’après un délai d’observation.
Risques, embargos et le meilleur contre-argument
Le principal risque spécifique de ces titres est politique et chiffrable. En septembre 2025, l’Espagne est devenue le premier membre de l’OTAN à imposer un embargo total sur les armes à destination et en provenance d’Israël, transit compris, et a annulé trois contrats d’achat auprès d’entreprises israéliennes. La Slovénie a été le premier État de l’Union européenne à interdire l’ensemble du commerce d’armes, et la Belgique a étendu son embargo au transit. Le résultat se lit dans les statistiques d’exportation : la part de l’Europe dans les exportations israéliennes de défense est passée de 54 % en 2024 à 36 % en 2025, alors même que le volume total progressait de 30 %. Le record a été atteint malgré l’Europe, et non grâce à elle. On achète donc ici un risque politique qui n’existe pas sous cette forme chez un industriel américain ou européen.
S’y ajoutent les obstacles internes : le syndicat d’IAI, fort d’environ 15 000 adhérents et d’un vrai poids politique ; un conflit ouvert de compétences entre l’Autorité des entreprises publiques et le ministère des Finances ; et la question de fond, toujours non résolue, du traitement des technologies classifiées dans un prospectus d’émission. Le directeur général d’IAI, Boaz Levy, devenu également président en mai 2026, a déclaré publiquement attendre le lancement du processus, le jugeant essentiel pour Israël comme pour l’entreprise et se disant convaincu qu’il aboutira. C’est le langage de quelqu’un qui attend depuis des années.
Le contre-argument le plus solide face à la lecture sceptique, c’est la rareté. Il existe très peu de moyens cotés, dans le monde entier, d’investir spécifiquement dans la défense antiaérienne et antimissile, c’est-à-dire exactement le segment que les deux dernières années ont rendu le moins négociable de tout budget militaire. Un carnet de 3,9 années, des marges en expansion et des systèmes éprouvés au combat ne constituent pas une offre faible, mais une bonne offre. Si le placement se fait avec une décote par rapport à Elbit, il peut devenir un point d’entrée défendable pour un investisseur de long terme. La question n’est pas de savoir si l’activité est bonne. La question, c’est le prix.
Ce qu’il faut surveiller désormais
Ce dossier tombe dans une semaine où l’attention est ailleurs : la Fed décide mercredi, Microsoft et Meta publient le même soir, Apple et Amazon jeudi, le PIB du deuxième trimestre arrive jeudi et le déflateur PCE vendredi. La séance de vendredi dernier s’est achevée en ordre dispersé — Dow en hausse de 0,46 % à 51 947,25 points, S&P 500 quasi stable à 7 411,98, Nasdaq Composite en baisse de 0,64 % à 24 975,82 — marquant pour le Dow une troisième semaine consécutive de repli, avec un rendement à dix ans américain à 4,69 %, au plus haut depuis janvier 2025. La défense sera couverte par ce bruit. C’est précisément pour cela qu’il vaut la peine de la regarder maintenant.
Trois repères concrets pour les prochaines semaines. Premièrement : Rafael obtient-il l’autorisation du gouvernement avant la dissolution de la Knesset ? Si ce n’est pas fait d’ici fin octobre, le sujet disparaît pour plusieurs mois. Deuxièmement : à quelle valorisation le placement se fera-t-il, rapporté aux quelque 36,7 milliards de dollars d’Elbit pour 30,2 milliards de carnet de commandes ? Une décote visible serait un signal plus honnête sur l’état du secteur que n’importe quelle estimation d’analyste. Troisièmement : KNDS revient-il ? Une deuxième tentative réussie entre Paris et Francfort montrerait que le problème de juillet était le prix, et non le thème.
L’idée de fond est celle qui compte le plus. Lorsqu’un propriétaire qui connaît la valeur de son actif mieux que n’importe quel observateur extérieur décide, lors du meilleur exercice de l’histoire de cet actif, d’en céder un tiers, ce n’est pas la preuve d’un sommet — mais c’est une information. Les cycles se terminent rarement sur de mauvaises nouvelles. Ils se terminent quand ceux qui sont là depuis le plus longtemps vendent des parts au public.
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