La sera di domenica 23 agosto 2026 Alibaba ha fissato il prezzo del più grande collocamento secondario mai realizzato da una società quotata a Hong Kong: 710 milioni di azioni ordinarie di nuova emissione a 112,70 dollari di Hong Kong ciascuna, 80 miliardi di dollari di Hong Kong in totale, circa 10,21 miliardi di dollari statunitensi. Il cento per cento dei proventi netti andrà in ciò che il gruppo chiama la propria capacità di intelligenza artificiale a stack completo: chip propri, data center propri, modelli propri. Lunedì il titolo ha aperto male a Hong Kong, ha toccato un minimo di 110,10 e ha chiuso a 111,00, in calo del 9,76 %, con scambi per 27,76 miliardi di dollari di Hong Kong.
Questo è il titolo di giornata, ed è del tutto corretto. Semplicemente non è il numero interessante. Il numero interessante compare solo quando si mette il prezzo di emissione di questo collocamento accanto al prezzo al quale la stessa società ha ritirato dal mercato esattamente le stesse azioni nei due esercizi precedenti. Perché Alibaba non era un emittente qualsiasi. Fino a poco tempo fa Alibaba era una delle più grandi macchine da riacquisto di azioni proprie al mondo.
Che cosa è stato venduto e chi non poteva comprarlo
La meccanica sta in tre frasi. Alibaba ha usato il cosiddetto mandato generale, l’autorizzazione permanente dell’assemblea che consente a un emittente di Hong Kong di collocare azioni nuove senza tornare a chiedere un voto. I titoli sono andati a investitori professionali e istituzionali fuori dagli Stati Uniti, espressamente ai sensi della Regulation S della normativa americana sui valori mobiliari. E sono usciti con uno sconto dell’8,4 % sulla chiusura di venerdì, che quindi si collocava intorno a 123 dollari di Hong Kong.
Il secondo punto merita più attenzione di quanta ne stia ricevendo. Regulation S significa: nessuna persona statunitense. Ma la più grande base di azionisti di Alibaba siede a New York dalla quotazione del 2014 e detiene American Depositary Shares, ciascuna delle quali rappresenta otto azioni ordinarie. Quegli investitori non hanno potuto sottoscrivere la carta scontata. La diluizione, pari a circa il 3,7 % sul capitale post emissione, la sopportano per intero. Chi siede a Hong Kong ed è abbastanza istituzionale ha ottenuto uno sconto; chi siede a Boston ha ottenuto la diluizione. Non è un’irregolarità, è la conseguenza lineare di una struttura ottimizzata per la velocità, ma spiega una parte del malumore.
E lo sconto non ha tenuto. Chi ha sottoscritto domenica a 112,70 era già sotto dell’1,5 % alla chiusura di lunedì a 111,00. In un’operazione di questa taglia non è un incidente di percorso: è una diagnosi. Il mercato non ha letto lo sconto come un’occasione di ingresso, lo ha letto come il prezzo di una notizia che non voleva.
L’inversione: da 24,4 miliardi di riacquisti a 710 milioni di azioni nuove
Qui comincia la storia vera. Nell’esercizio chiuso il 31 marzo 2024 Alibaba ha riacquistato 1.249 milioni di azioni ordinarie — l’equivalente di 156 milioni di American Depositary Shares — per un totale di 12,5 miliardi di dollari. Al netto delle azioni emesse per i piani ai dipendenti, il numero dei titoli è sceso di 1.057 milioni, il 5,1 %. Nell’esercizio chiuso il 31 marzo 2025 ha fatto quasi esattamente la stessa cosa: 1.197 milioni di azioni ordinarie per 11,9 miliardi di dollari, una riduzione netta di 995 milioni di titoli, di nuovo il 5,1 %.
Due anni, 24,4 miliardi di dollari, circa 2,45 miliardi di azioni annullate. Non era un gesto di relazioni con gli investitori. Era la decisione centrale di allocazione del capitale di un gruppo il cui racconto di crescita si era fermato e il cui titolo era a terra.
Poi è cambiato tutto. Nell’esercizio fino al 31 marzo 2026 i riacquisti sono stati pari a 1,046 miliardi di dollari, un calo di oltre il 90 %. Nel trimestre di giugno 2026 Alibaba ha riacquistato 13,4 milioni di azioni ordinarie, circa 1,7 milioni di American Depositary Shares, per 162 milioni di dollari, contro gli 815 milioni dello stesso trimestre dell’anno prima. Due mesi dopo, la stessa società emette 710 milioni di azioni nuove in una sola notte.
È il rapporto a colpire: in una notte sono state create 53 volte più azioni di quante ne siano state annullate nell’intero trimestre precedente. E quei 710 milioni valgono il 29 % di tutto ciò che è stato tolto dal mercato negli esercizi 2024 e 2025 messi insieme. Quasi tre azioni riacquistate su dieci sono tornate.
Un dettaglio rende l’inversione ancora più netta: l’autorizzazione al riacquisto è tuttora viva. Al 30 settembre 2025 ne restavano inutilizzati 19,1 miliardi di dollari e il programma è valido fino a marzo 2027. Alibaba conserva quindi il permesso formale di comprare azioni proprie e ne ha appena vendute per 10,2 miliardi di dollari.
Il conto che quasi nessuno sta facendo
Mettiamo i due prezzi uno accanto all’altro. Negli esercizi 2024 e 2025 Alibaba ha pagato 24,4 miliardi di dollari per 2.446 milioni di azioni ordinarie. Fanno circa 9,98 dollari per azione ordinaria, ossia circa 79,80 dollari per American Depositary Share.
Il prezzo del collocamento è 112,70 dollari di Hong Kong. Al cambio implicito nell’operazione stessa — 80 miliardi di dollari di Hong Kong pari a 10,21 miliardi di dollari statunitensi — si tratta di circa 14,38 dollari per azione ordinaria, ossia circa 115 dollari per American Depositary Share.
Alibaba ha annullato titoli a una media di poco meno di 80 dollari per certificato di deposito e li sta riemettendo a circa 115. È un premio di circa il 44 % sulla propria media di riacquisto. Applicata ai 710 milioni di azioni ordinarie ora vendute, la differenza tra prezzo di riacquisto e prezzo di emissione vale circa 3,1 miliardi di dollari. È quanto la sequenza — comprare a poco, vendere a molto — ha portato agli azionisti che restano, rispetto a un mondo in cui i riacquisti non fossero mai avvenuti.
È la definizione da manuale di allocazione anticiclica del capitale, ed è rara. La norma aziendale è l’esatto contrario: riacquistare sui massimi, quando la cassa abbonda e l’umore è buono; aumentare il capitale sui minimi, quando non c’è alternativa. In questa specifica sequenza Alibaba lo ha fatto nell’ordine giusto. Non serve apprezzare la strategia per riconoscerlo.
Due precisazioni vanno attaccate all’osservazione, altrimenti diventa uno slogan. Primo, il guadagno è aritmetico e retrospettivo; non compare in nessun conto economico, perché le operazioni su azioni proprie transitano dal patrimonio netto. Secondo, e più serio: il calcolo non dice nulla su quanto quei 10,21 miliardi renderanno nella loro nuova destinazione rispetto al costo del capitale. Il vantaggio di prezzo avviene una volta sola. L’investimento che finanzia deve giustificarsi ogni anno.
Che cosa compra quel denaro: praticamente un trimestre
Ed è qui che diventa scomodo. Nel trimestre di giugno Alibaba ha investito 67,68 miliardi di yuan in immobilizzazioni, il 75 % in più su base annua. I 10,21 miliardi di dollari raccolti corrispondono a poco più di 68 miliardi di yuan.
Il più grande collocamento secondario nella storia della borsa di Hong Kong finanzia quindi all’incirca un solo trimestre di investimenti, al ritmo attuale e non a quello pianificato. Chi sperava che questa emissione chiudesse la partita del finanziamento ha sbagliato le proporzioni del problema. L’operazione compra circa quattordici settimane.
La cornice: 380 miliardi di yuan, circa 56 miliardi di dollari, per intelligenza artificiale e cloud tra il 2026 e il 2029. Circa metà era già spesa quando sono usciti i conti di giugno. L’amministratore delegato Eddie Wu ha lasciato intendere più volte che la cifra sarà superata più che rispettata. La rete conta ormai 104 zone di disponibilità in 30 regioni, con un terzo data center in Corea del Sud come ultima aggiunta.
Una parte del denaro finisce in silicio che Alibaba progetta da sé. L’acceleratore interno Zhenwu M890 offrirebbe il triplo delle prestazioni del precedente 810E — collocato generalmente al livello dell’H20 di Nvidia — ed è fabbricato in patria. Insieme all’M530 figura nella lista cinese dei processori ammessi agli acquisti pubblici. Ha un peso economico preciso: un gruppo che non può semplicemente ordinare capacità di calcolo, perché ha accesso limitato ai migliori chip occidentali, deve pagarsi l’intera catena del valore — progettazione, produzione, software, edifici, energia. Spiega una parte dell’intensità di capitale e spiega anche perché il fabbisogno finanziario resti così difficile da prevedere.
Perché il titolo è sceso lo stesso
Lunedì il mercato non stava prezzando l’aritmetica, stava prezzando il segnale. E il segnale è arrivato tre giorni dopo una trimestrale che aveva messo il problema in piena luce.
Nel trimestre di giugno i ricavi di gruppo sono saliti del 9 %, a 268,95 miliardi di yuan, praticamente in linea con i 268,88 miliardi attesi. Cloud e intelligenza artificiale sono cresciuti del 45 %, a 48,44 miliardi di yuan, la progressione più rapida da 22 trimestri. Il margine operativo rettificato di quella divisione è passato da circa il 7 % all’11,6 %. I ricavi ricorrenti annui del business dei modelli hanno superato i 16 miliardi di yuan. Tutti dati che confermano la tesi.
Eppure: l’utile netto è crollato del 75 % e l’utile rettificato per azione si è fermato a 8,52 yuan contro i 10,53 attesi, un mancato obiettivo del 19 %. La causa non è debolezza della domanda, è contabilità in ritardo: gli ammortamenti dei data center colpiscono il conto economico subito e per intero, mentre i ricavi generati dallo stesso hardware arrivano distribuiti su anni. Wu colloca il pareggio dell’investimento in intelligenza artificiale a due anni e mezzo o tre, esplicitamente sui margini lordi di oggi. È l’ipotesi più fragile dell’intero modello, perché il margine lordo è la prima cosa che cede in una guerra di prezzo, e il cloud cinese lo è.
In quel contesto il mercato non legge un aumento di capitale come un collocamento ben eseguito. Lo legge come l’ammissione che il flusso di cassa operativo non copre più la costruzione. Avere ragione sull’aritmetica, nel breve, aiuta poco.
Alphabet, Intel, Alibaba: la struttura del capitale scende di un gradino
Il caso non è isolato, ed è questo il risultato più grande. L’operazione di Alibaba è il terzo collocamento primario di questo tipo al mondo per dimensione da inizio anno. Solo due sono stati più grandi, ed entrambi finanziano esattamente la stessa cosa.
A inizio giugno Alphabet ha collocato un pacchetto complessivo da 84,75 miliardi di dollari tra azioni ordinarie, obbligazioni convertibili obbligatorie, un programma di vendita continua sul mercato da 40 miliardi e un collocamento privato da 10 miliardi con Berkshire Hathaway: la più grande operazione di capitale mai eseguita su un mercato finanziario. Il 10 agosto è arrivata Intel con 20 miliardi a 95 dollari per azione, con importo aumentato e opzione di sovrallocazione, sullo sfondo di una quota del 10 % del capitale in mano al governo statunitense. E il 23 agosto Alibaba con 10,2 miliardi.
Circa 115 miliardi di dollari di capitale nuovo in dodici settimane, tutto per lo stesso scopo. Il capitale di rischio è la forma di finanziamento più costosa: non ha scadenza né cedola, ma ha un diritto permanente sull’utile. Le aziende ci ricorrono quando i gradini più economici sono esauriti, oppure quando ritengono il proprio titolo abbastanza caro da valere la pena venderlo. La sequenza degli ultimi due anni è ormai completa: prima la cassa generata, poi le obbligazioni e i veicoli dedicati, ora le azioni. Chi vuole sapere in quale fase di un ciclo di investimenti ci si trova non deve leggere le stime, deve leggere il passivo.
Il confronto italiano: il diritto di opzione e il tetto del 10 %
Per l’investitore italiano la differenza più immediata è giuridica, ed è più grande di quanto sembri. L’articolo 2441 del codice civile riconosce all’azionista un diritto di opzione sulle azioni di nuova emissione. L’esclusione senza una motivazione qualificata è ammessa solo entro il dieci per cento del capitale preesistente, a condizione che il prezzo di emissione corrisponda al valore di mercato e che ciò sia confermato in una relazione della società di revisione. È esattamente il meccanismo che a Hong Kong non esiste: il mandato generale ha coperto il 3,7 % di diluizione senza alcun diritto di opzione e con uno sconto dell’8,4 % sul mercato. Negli Stati Uniti quel diritto, in via generale, non esiste affatto: per questo Alphabet ha potuto tenere aperto un programma di vendita continua da 40 miliardi di dollari senza chiedere nulla a nessuno.
La differenza non è teorica. In Italia un aumento di capitale destinato a operazioni straordinarie passa da una delega deliberata in assemblea: Prysmian, per restare al comparto che vive dello stesso ciclo di investimenti, ha portato proprio nel 2026 all’assemblea la richiesta di una delega per un aumento di capitale a servizio di acquisizioni. Il capitale si raccoglie, ma gli azionisti votano prima e il perimetro è definito. Il modello di Hong Kong scambia questa protezione con la velocità: un fine settimana, e la questione è chiusa.
Sul piano industriale, del resto, l’Italia partecipa allo stesso ciclo dal lato dell’infrastruttura più che da quello del modello. Prysmian vende i cavi che collegano i data center alla rete, Terna ed Enel finanziano con debito i piani di rete che quel carico impone, STMicroelectronics presidia il fronte dei semiconduttori tra Agrate e Catania, mentre l’area milanese resta il polo di riferimento per i data center nazionali. Nessuna di queste società ha finora finanziato la propria espansione con un aumento di capitale. Se lo facesse, sarebbe lo stesso segnale che ha mandato Alibaba — e, come mostra l’aritmetica di questo caso, non automaticamente un segnale negativo.
Sul piano fiscale resta tutto ordinario: le plusvalenze su azioni estere scontano in Italia l’imposta sostitutiva del 26 %, a cui si aggiunge l’imposta di bollo dello 0,2 % annuo sul dossier titoli. Una diluizione del 3,7 % non è invece un evento fiscale: riduce in silenzio la quota di utile futuro che spetta a chi già c’era.
Rischi, controargomenti e la settimana che arriva
La posizione contraria va presa sul serio. Primo, l’obiezione che si stia compensando un vantaggio di prezzo una tantum con una diluizione permanente è legittima: i 3,1 miliardi accadono una volta, i 710 milioni di azioni restano. Secondo, Alibaba aveva già dirottato capitale fermando il riacquisto prima ancora che il collocamento esistesse; questa è la seconda tappa di un unico movimento, non la prima. Terzo, l’argomento per cui un’azienda emette azioni perché le considera care assomiglia pericolosamente all’affermazione che il management ritenga il titolo sopravvalutato, cosa che nel breve raramente sostiene le quotazioni.
Quarto, e il più pesante: l’intero calcolo del ritorno poggia su margini lordi che non devono necessariamente reggere in un mercato con concorrenti sostenuti dallo Stato, prezzi aggressivi e una corsa ai modelli ancora aperta. Se fra due anni il margine del cloud sarà dove era un anno fa, il pareggio si sposta di anni, non di trimestri.
I prossimi giorni forniscono il contesto. Il collocamento dovrebbe regolarsi mercoledì 26 agosto, la stessa mattina in cui negli Stati Uniti esce l’indice core delle spese per consumi personali di luglio, il parametro su cui la Federal Reserve costruisce le proprie previsioni, con un consenso allo 0,2 % mensile e al 3,3 % annuo invariato. Dopo la chiusura dello stesso giorno Nvidia pubblica i conti del secondo trimestre fiscale, l’appuntamento singolo più determinante per l’intero complesso degli investimenti. E da giovedì a sabato si tiene il simposio di Jackson Hole, dove il presidente della Federal Reserve Kevin Warsh terrà venerdì il suo primo discorso programmatico nell’incarico, tre settimane prima di una riunione di settembre alla quale il mercato assegna oggi circa un terzo di probabilità di un rialzo dei tassi.
Letta in quest’ordine, l’emissione di Alibaba è meno una notizia su un gruppo cinese che un dato sul lato del finanziamento del più grande ciclo di investimenti dall’elettrificazione. Lunedì il titolo ha pagato la diluizione. Se incasserà anche l’aritmetica non lo deciderà il collocamento, ma il margine che fra tre anni uscirà da quei data center.
Prova TradingView gratis per 30 giorni
In più ricevi 15 $ di sconto sul primo abbonamento tramite questo link.
