El lunes por la mañana Micron Technology estuvo a unos pocos dólares de superar por primera vez en su historia los 1.000 dólares por acción. El título subía alrededor del tres por ciento antes de la apertura, SK Hynix ganaba más del cuatro por ciento y SanDisk cerca del seis. Los futuros del Nasdaq 100 avanzaban medio punto porcentual y los del S&P 500 una décima. Visto desde el calendario, era un arranque de semana extraño: ningún fabricante de memoria presentaba cuentas, ningún banco central se reunía, ninguna oficina estadística publicaba nada.
Lo que movió el mercado fue una noticia sobre una empresa cuyas acciones nadie puede comprar. Reuters informó el viernes de que Anthropic proyecta unos ingresos anuales de entre 190.000 y 200.000 millones de dólares para 2028 y que los bancos de inversión hablan de una salida a bolsa con una valoración de hasta dos billones de dólares. Para situar la cifra: la tasa anualizada que la compañía comunicó en mayo era de 47.000 millones y a finales de 2025 rondaba los 9.000. Para el segundo trimestre de 2026 espera al menos 10.900 millones de ingresos y su primer beneficio operativo trimestral, de 559 millones.
De ese titular al precio de una acción de memorias en Boise, Idaho, hay un trecho largo. Merece la pena recorrerlo, porque deja al descubierto la verdadera historia de este verano, que tiene menos que ver con la inteligencia artificial que con el modo en que se reparte la superficie de una oblea de silicio.
Cinco eslabones y ningún contrato
La cadena que explica el movimiento del lunes tiene cinco eslabones. La previsión de ingresos de Anthropic para 2028 justifica la capacidad de cálculo necesaria para conseguirlos. Esa capacidad justifica los presupuestos de inversión de las grandes plataformas de nube. Esos presupuestos se convierten en pedidos de aceleradores, y cada acelerador necesita memoria de alto ancho de banda. Y como esa memoria se fabrica en las mismas líneas que la memoria de servidores, portátiles y teléfonos, la cadena termina en el precio de un módulo.
Ninguno de esos eslabones es un contrato. Son inferencias, plausibles por separado y, en conjunto, una apuesta a que la cadena se sostiene. Lo llamativo no es por tanto el tres por ciento, sino que el factor más descontado en una acción de memorias sea hoy el plan de ingresos de un laboratorio que no cotiza. Según el informe, los bancos que valoran Anthropic aplican múltiplos sobre ingresos a previsiones situadas dos años en el futuro: Palantir cotiza a unas 53 veces los ingresos esperados de 2026, y SpaceX y Cloudflare a alrededor de 41,6 veces. Esos múltiplos viajan a través de los presupuestos de inversión hasta la valoración de empresas que gestionan fábricas.
La segunda mitad de la noticia es la más importante para un inversor y apenas se comentó el lunes: un primer beneficio operativo trimestral de 559 millones de dólares es el primer argumento sólido contra la tesis de que toda esta ola de inversión se financia con pérdidas. Quien defienda la circularidad tiene ahora una cifra que explicar.
Las cifras del auge: un margen bruto del 84,9 por ciento
Lo que ocurre en las cuentas de los fabricantes de memoria tiene pocos precedentes en la historia de los semiconductores. Micron declaró en su tercer trimestre fiscal de 2026 unos ingresos de 41.460 millones de dólares, un 346 por ciento más que un año antes y un 74 por ciento más que en el trimestre anterior: el quinto récord consecutivo. El margen bruto ajustado alcanzó el 84,9 por ciento y el beneficio por acción los 25,11 dólares. El flujo de caja operativo llegó a 25.390 millones y, frente a 7.100 millones de inversión, dejó 18.300 millones de caja libre en un solo trimestre. Para el trimestre en curso la compañía anticipa 50.000 millones de ingresos, un margen bruto cercano al 86 por ciento y 31 dólares por acción.
SanDisk, el negocio puro de memoria flash desde su separación de Western Digital, cerró el ejercicio 2026 con 20.250 millones de dólares de ingresos, un 175 por ciento más. El área de centros de datos, casi irrelevante hace dos años, aportó 5.150 millones, un 437 por ciento más. En el cuarto trimestre ganó 39,25 dólares por acción con 8.970 millones de ingresos, frente a los 34,59 dólares y 8.420 millones que esperaba el consenso. Para el primer trimestre del nuevo ejercicio prevé entre 10.300 y 10.800 millones, respaldados por acuerdos de suministro a largo plazo por 93.900 millones.
Y pese a todo: el 5 de agosto, el día de esas cifras récord, SanDisk cayó un 5,3 por ciento hasta 1.351,76 dólares y perdió otro siete por ciento en el mercado posterior al cierre. Solo en la semana siguiente recuperó un 35,4 por ciento y cerró el viernes en 1.641,11 dólares, todavía un 30 por ciento por debajo de su máximo anual de 2.354,39. Micron cerró el viernes en 971,66 dólares, una quinta parte por debajo de su récord de cierre de 1.213,37 del 25 de junio. Beneficios récord con cotizaciones a la baja no es una contradicción: es una afirmación sobre el calendario.
La aritmética del reparto: el 30 % de la superficie para el 13 % de los bits
La frase decisiva de este ciclo no está en una cuenta de resultados, sino en una tabla de asignación. Según las estimaciones de TrendForce, la memoria de alto ancho de banda absorbía a finales de 2025 en torno al 18 por ciento de toda la superficie de obleas de DRAM de los tres grandes fabricantes; a finales de 2026 será el 22 por ciento y a finales de 2027 alrededor del 30. Su peso en los bits realmente entregados, en esos mismos años, es del ocho, el nueve y el trece por ciento.
El 30 por ciento de la superficie para el 13 por ciento de los bits: ahí cabe toda la escasez. Un gigabit de memoria de alto ancho de banda consume aproximadamente el triple de superficie que un gigabit de DDR5, porque los chips se apilan, se conectan verticalmente y se ensamblan con una merma nada despreciable. Cada bit que entra en un acelerador le cuesta al mercado unos tres bits que no llegan a un portátil, un teléfono o un servidor convencional. La capacidad dedicada a memoria de alto ancho de banda crece este año cerca del 29 por ciento; la de memoria convencional, apenas un diez.
Esa es la diferencia entre una escasez y un reparto. La escasez aparece cuando la demanda supera a la oferta. El reparto aparece cuando tres empresas deciden en qué producto se convierte una superficie dada de silicio, y esa decisión no se toma en la primera piedra de una fábrica, sino cada trimestre en una lista de precios. El consejero delegado de Micron, Sanjay Mehrotra, lo dijo sin rodeos: a medio plazo su compañía solo puede atender entre el 50 por ciento y dos tercios de la demanda de algunos grandes clientes. Los precios de contrato de la memoria convencional subieron entre el 90 y el 95 por ciento trimestral en el primer trimestre de 2026 y otro 58 a 63 por ciento en el segundo. Los ingresos del sector crecieron un 81 por ciento solo en el primer trimestre.
Quién paga la factura: un 17 % más por un portátil
Todo reparto tiene una contrapartida, y no aparece en las cuentas del fabricante. Gartner calcula que los precios de la memoria y de las unidades de estado sólido cerrarán 2026 un 130 por ciento por encima del nivel de 2025. Eso se traduce en ordenadores un 17 por ciento más caros y teléfonos un 13 por ciento más caros. Las unidades se ajustan en consecuencia: un 10,4 por ciento menos de ordenadores y un 8,4 por ciento menos de teléfonos, la mayor contracción en más de una década. El precio medio de un smartphone sube, según IDC, un 14 por ciento hasta un récord de 523 dólares.
El reparto interno de ese golpe es lo interesante. El recargo castiga proporcionalmente mucho más a la gama de entrada que a la premium, porque la memoria pesa más en la lista de materiales y no hay margen que lo absorba. Gartner espera que el comprador de móvil básico abandone el mercado cinco veces más rápido que el de gama alta. En el mercado español la mecánica se ve en el mostrador: un kit de DDR5 que costaba unos 240 euros puede acercarse a los 500 antes de que acabe el año si se cumplen las estimaciones que manejan las casas de análisis, con subidas del 40 al 50 por ciento en el tercer trimestre y del 30 al 40 por ciento en el cuarto.
Así queda dicho con precisión lo que normalmente se afirma solo como impresión: parte de esta ola de inversión en centros de datos se financia con una transferencia desde los compradores de dispositivos baratos hacia tres fabricantes de memoria. No es una metáfora, pasa por la lista de materiales. El margen bruto del 84,9 por ciento de Micron y el 17 por ciento añadido al precio de un portátil son las dos caras del mismo apunte.
Por qué la respuesta no llega hasta 2029
La reacción de manual ante precios altos es capacidad nueva, y ya está en marcha, pero en una escala temporal que a este ciclo ya no le sirve. SK Hynix anunció a principios de agosto inversiones de unos 38.000 millones de dólares en nuevas plantas; su consejo aprobó 54,3 billones de wones para dos fábricas, 35,2 billones para Y2 en Yongin y 19,1 billones para M17 en Cheongju. Las obras arrancan en julio de 2027 y la primera sala blanca debe abrir en junio de 2029. El complejo de Yongin está presupuestado en 120 billones de wones y aspira a un millón de obleas al mes en 2030.
El dinero que se aprueba hoy produce sus primeros bits en 2029. SK Hynix ya elevó un 72,7 por ciento su inversión en el primer semestre, hasta 18,33 billones de wones; Micron invierte unos 27.000 millones de dólares este ejercicio y anticipa más de 10.000 millones en cada trimestre del siguiente; Samsung ha reanudado la construcción de P5 en Pyeongtaek. Aun así, el presidente del grupo SK, Chey Tae-won, considera probable un déficit de oferta superior al 20 por ciento hasta 2030. Quien espere que el ciclo inversor corrija este mercado espera un acontecimiento que llega después del ciclo.
La autocorrección pasa por la oblea, no por la fábrica
Por eso la cifra más interesante del verano pasó casi inadvertida. Desde el primer trimestre de 2026, una oblea convertida en módulos DDR5 de servidor de 64 gigabytes genera más ingresos que una oblea convertida en memoria de alto ancho de banda. La rentabilidad del producto de prestigio ha caído por debajo de la del producto de volumen.
Ese, y no la obra civil, es el verdadero mecanismo de autocorrección de este mercado. Cuando la memoria convencional rinde más por milímetro cuadrado, los fabricantes devuelven superficie a ese uso: no por consideración hacia el comprador de portátiles, sino porque el orden de prelación de los productos sobre la misma oblea se ha invertido. Un movimiento así tarda un trimestre, no tres años. De ahí que TrendForce solo prevea subidas del 13 al 18 por ciento en los precios de contrato de la memoria de servidor en el tercer trimestre, frente al 90 a 95 por ciento del primero. Al mismo tiempo se espera que los precios de la memoria de alto ancho de banda se multipliquen en 2027, lo que empujaría el reparto en la dirección contraria. El mercado se corrige, pero lo hace a través de precios relativos entre dos productos, no a través de cantidades.
Cómo se toma exposición desde España, y la trampa del PER de un dígito
Para un inversor español este ciclo tiene una particularidad incómoda: España está por completo en el lado del pagador. En el IBEX 35 no cotiza ningún fabricante de memoria, y el país carece de un tejido industrial de semiconductores capaz de amortiguar movimientos como este, a diferencia de Alemania o Irlanda. El PERTE Chip moviliza miles de millones para atraer fábricas, pero una planta necesita entre tres y cuatro años de obra, de modo que el cuello de botella físico no empieza a aliviarse antes de 2028. Es decir: el instrumento existe, pero su calendario es el de la respuesta de oferta descrita más arriba, no el de esta escalada de precios.
De ahí que la exposición desde España se tome por fuerza fuera: acciones estadounidenses como Micron, SanDisk, Western Digital o Seagate, recibos de depósito de SK Hynix o fondos cotizados sectoriales de semiconductores, que además reparten el riesgo entre fabricantes de memoria, fabricantes de equipos y proveedores de materiales. Conviene tener presente que la parte del ciclo que más ha subido no es la que más volumen ha ganado, sino la que más precio ha ganado, y que las ganancias patrimoniales tributan en la base del ahorro, con tipos que arrancan en el 19 por ciento y aumentan por tramos: en un valor capaz de moverse una quinta parte en dos meses, el horizonte temporal no es un detalle fiscal menor.
Y luego está la trampa. Tras un trimestre récord, Micron cotiza a unas seis veces el beneficio esperado de los próximos doce meses, mientras que su múltiplo sobre los doce meses pasados ronda las 21 veces. En un negocio cíclico, un PER de un dígito sobre beneficios de pico no es una señal de ganga: es una afirmación de probabilidad, la de que parte de esos beneficios no se repetirá. Cuánta parte, nadie lo sabe. Los 46 analistas consultados por S&P Global promedian un precio objetivo de 1.502 dólares, con un mínimo de 361 y un máximo de 2.200. Una horquilla de seis veces no es una discusión sobre la empresa, es una discusión sobre la fecha del giro.
Lo que juega en contra de esta lectura
La objeción de más peso viene de Citigroup. El analista Atif Malik recortó su precio objetivo para Micron a 1.150 dólares desde 1.400 y sitúa el máximo del ciclo en el segundo trimestre de 2027: los precios seguirán subiendo, pero más despacio, y el mayor riesgo a largo plazo es la capacidad china. Merece respeto: ChangXin Memory es ya el cuarto fabricante mundial de DRAM con cerca del ocho por ciento de cuota, debutó en julio en el mercado STAR de Shanghái con un salto del 466 por ciento y aspira a cubrir en torno al 17 por ciento de la oferta mundial en 2028.
Pero el mismo caso muestra el límite del argumento. El competidor chino que supuestamente va a romper los precios tiene la capacidad vendida hasta 2027 y, según las cifras disponibles, pone a sus módulos DDR5 de servidor de 64 gigabytes un precio superior a los aproximadamente 1.240 dólares de Samsung. La capacidad nueva hunde los precios solo cuando excede la demanda; mientras hay escasez, también paga a los imitadores. La segunda objeción es la destrucción de demanda, que ya está en marcha: un 10 por ciento menos de ordenadores y un 8 por ciento menos de teléfonos no es un efecto marginal, es un mercado que se encoge justo para los bits que saldrán de las fábricas nuevas. Y la tercera está al principio de este texto: una cadena de cinco inferencias sin un solo contrato.
Tres magnitudes que delatan el calendario
Quien quiera seguir este mercado debería mirar la segunda derivada de los precios y no los precios. Que los contratos suban un 90 o un 15 por ciento en un trimestre importa mucho menos para los beneficios del año que viene que el hecho de que la aceleración se haya agotado. Los ciclos no giran en el máximo de los precios, giran en el máximo de su variación.
La segunda magnitud es el orden de prelación sobre la oblea. Mientras un módulo DDR5 de servidor rinda más por unidad de superficie que la memoria de alto ancho de banda, el mecanismo de reparto trabaja contra la escasez. Si eso se invierte en 2027 porque los precios de la memoria de alto ancho de banda se multiplican, la memoria convencional volverá a tensarse, y con ella el recargo sobre los dispositivos.
La tercera son las unidades de ordenadores y teléfonos. Son el indicador más honesto de cuánto de este auge es precio y cuánto es demanda real. Si las ventas caen más de lo previsto mientras los precios siguen subiendo, el ciclo está más cerca del final de lo que sugiere cualquier margen bruto. Si caen según lo previsto y los precios siguen subiendo, se confirma la versión incómoda de esta historia: que un centro de datos en Virginia y un teléfono de gama de entrada en Manila compiten por la misma superficie de oblea, y que el reparto ya está decidido.
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