91 Cent von jedem Dollar — und trotzdem nur die halbe Rendite: was eine Royalty wirklich ist

Es gibt ein Unternehmen, das 2025 von jedem eingenommenen Dollar 91 Cent als operativen Gewinn behalten hat. Keine Mine, keine Belegschaft unter Tage, keine Kostenexplosion beim Mühlenbau — 90,8 Prozent bereinigte EBITDA-Marge. Im selben Jahr stieg der Goldpreis um 65 Prozent, das beste Goldjahr seit fast fünf Jahrzehnten. Und genau dieses Unternehmen blieb weit hinter den Minenbetreibern zurück, die es finanziert: 78 Prozent Gesamtrendite gegen 155 Prozent. Wer verstehen will, warum die schönste Marge der Börse nicht die beste Rendite bringt, muss sich ansehen, was eine Lizenzgebühr wirklich ist — und wofür ihr Käufer eigentlich bezahlt.

Der Handel, den niemand so nennt

Eine Royalty ist ein Anspruch auf den Umsatz eines anderen. Nicht auf dessen Gewinn, nicht auf dessen Vermögen, nicht auf dessen Entscheidungen — auf einen Prozentsatz dessen, was oben in die Kasse kommt. Der Halter zahlt einmal, meist in bar, meist dann, wenn der Betreiber das Geld dringend braucht. Danach kassiert er, solange die Anlage läuft, und trägt weder Lohnrunden noch Dieselpreise noch die Rekultivierungsrückstellung.

Wer in Deutschland ein Gefühl dafür sucht, denkt am besten an den Erbbauzins. Der Grundstückseigentümer überlässt den Boden für Jahrzehnte, kassiert jährlich einen Prozentsatz des Bodenwerts und muss weder bauen noch sanieren noch vermieten. Der Unterschied ist allerdings genau der Punkt, um den es in diesem Artikel geht: Der Erbbauzins ist eine Festmiete. Eine Royalty ist eine Umsatzbeteiligung. Der Erbbauzinsgeber ist gegen den Erfolg des Bauherrn immunisiert; der Royalty-Halter ist an ihn gekettet, ohne ihn beeinflussen zu können.

Genau diese Kombination — volle Teilhabe an der Oberseite, null Kontrolle über den Betrieb — ist der eigentliche Handel. Sie wird an der Börse fast immer als Risikoreduktion verkauft. Sie ist aber keine Reduktion, sondern ein Tausch: operatives Risiko gegen Gegenpartei- und Rechtsraumrisiko. Das erste steht in jeder Quartalszahl. Das zweite taucht in keiner Kennzahl auf, bis es eintritt.

Vier Bauformen, vier verschiedene Risiken

Der Begriff Royalty wird für Verträge benutzt, die sich wirtschaftlich deutlich unterscheiden. Die Unterscheidung ist keine Feinheit für Juristen, sondern der wichtigste einzelne Faktor dafür, ob ein Investment funktioniert.

Bauform	Bemessungsgrundlage	Wer trägt Kostensteigerungen	Typische Schwachstelle
NSR (Net Smelter Return)	Umsatz nach Abzug von Transport-, Schmelz- und Raffinationskosten	Der Betreiber, vollständig	Abzugsdefinitionen im Kleingedruckten
NPI (Net Profits Interest)	Gewinn nach Betriebs- und meist auch Kapitalkosten	Faktisch der Royalty-Halter	Der Betreiber steuert die Bemessungsgrundlage selbst
Stream	Recht auf Metall zu einem vertraglich fixierten Stückpreis	Der Betreiber; der Halter zahlt weiter den Fixpreis	Lieferpflicht setzt laufenden Betrieb voraus
Erbbauzins (Vergleich)	Fester Prozentsatz des Bodenwerts	Der Bauherr	Keine Teilhabe an der Oberseite

Der Abstand zwischen NSR und NPI ist der Abstand zwischen einem Anspruch und einer Hoffnung. Beim NSR wird gezahlt, sobald das Werk Konzentrat verkauft — auch dann, wenn die Mine insgesamt Geld verliert. Beim NPI wird erst gezahlt, wenn ein Gewinn übrig bleibt, den derselbe Betreiber definiert, der die Abschreibungen, die Explorationsausgaben und die Ersatzinvestitionen ansetzt. Ein NPI ist kein schlechterer Vertrag, er ist ein anderer: Man ist Kommanditist ohne Einsichtsrecht.

Der Stream ist die aggressivste Bauform. Wheaton Precious Metals zahlte 2025 im Schnitt 514 Dollar je Goldäquivalenzunze und verkaufte sie zu 3.554 Dollar. Diese Spanne von rund 3.040 Dollar ist keine Handelsmarge, sondern der eingekaufte Vorabpreis eines Vertrags, der teilweise vor einem Jahrzehnt geschlossen wurde. 80 Prozent des Umsatzes stammten zuletzt aus solchen fixierten Stückzahlungen. Nach oben ist die Hebelwirkung enorm. Nach unten gilt sie unverändert: Fällt der Metallpreis, schrumpft die Spanne von 3.040 Dollar in Richtung Fixpreis, und die Marge, die alle für sicher halten, verschwindet in einer geraden Linie.

Neunzig Prozent Marge sind Arithmetik, kein Können

Die Zahlen des Sektors sind spektakulär, und sie sind fast vollständig eine Folge der Vertragsform, nicht der Managementleistung.

Gesellschaft	Umsatz 2025	Operatives Ergebnis 2025	Marge	Kapitaleinsatz 2025
Franco-Nevada	1.822,8 Mio. $ (+64 %)	1.656,1 Mio. $ ber. EBITDA	90,8 %	gering; 3,1 Mrd. $ verfügbar, schuldenfrei
Wheaton Precious Metals	2.314 Mio. $	1.672 Mio. $ Bruttogewinn	72,3 %	rund 1,27 Mrd. $ neue Streams
Royal Gold	rund 1,0 Mrd. $	0,7 Mrd. $ operativer Cashflow	rund 70 %	5,4 Mrd. $ Transaktionsvolumen
Royalty Pharma	3.254 Mio. $ Portfolio Receipts (+16 %)	rund 816 Mio. $ ber. EBITDA je Quartal	über 90 %	2,6 Mrd. $, neun neue Therapien
Texas Pacific Land	798,2 Mio. $	687,4 Mio. $ ber. EBITDA	86,1 %	praktisch null (Landbesitz, 882.000 Acres)

Man sieht hier fünf sehr verschiedene Geschäfte — Gold, Silber, Medikamente, Öl unter texanischem Boden — mit fast identischer Ergebnisstruktur. Das ist kein Zufall und kein Qualitätsbeweis. Wenn die Kostenseite vertraglich bei jemand anderem liegt, muss die Marge hoch sein. Sie wäre auch dann hoch, wenn das Management jede einzelne Investitionsentscheidung falsch getroffen hätte. Die Marge misst die Vertragsform. Sie misst nicht die Rendite.

Texas Pacific Land ist der Extremfall und deshalb lehrreich: Das Unternehmen besitzt rund 882.000 Acres im Permian-Becken, bohrt selbst nicht und hatte Ende 2025 116,1 Nettoförderbohrungen auf seinen Flächen laufen, dazu 19,5 in Genehmigung oder Fertigstellung. Der freie Cashflow lag bei 498,3 Millionen Dollar. Diese Zahl entsteht nicht durch unternehmerisches Handeln, sondern dadurch, dass ein Eisenbahnkonkurs im 19. Jahrhundert Landtitel in die falschen Hände legte. Es ist ein hervorragendes Geschäft. Es ist nur kein operatives.

Das Beweisjahr 2025: warum die sichere Variante nur die Hälfte brachte

2025 war der Härtetest, den sich jeder Anhänger des Modells gewünscht hätte — und er ging anders aus als erwartet.

2025	Wertentwicklung	Struktureller Grund
Gold	rund +65 %	Referenzgröße
Minenbetreiber (GDX)	+154,8 % Gesamtrendite	Operativer Hebel: jeder Dollar Preisplus fällt fast vollständig in die Marge
Franco-Nevada	+77,8 % Gesamtrendite	Kein Hebel vorhanden — die Marge war schon bei 90 %

Hier liegt der Denkfehler, der den Sektor umgibt. Royalty-Gesellschaften werden als gehebeltes Gold verkauft. Sie sind das Gegenteil: entlastetes Gold mit einem Aktienmultiplikator obendrauf. Ein Minenbetreiber mit 1.800 Dollar Vollkosten verdient bei 2.700 Dollar Goldpreis 900 Dollar je Unze und bei 4.400 Dollar 2.600 Dollar je Unze — sein Gewinn verdreifacht sich, während der Preis um 63 Prozent steigt. Ein Royalty-Halter, der bereits 90 Prozent behält, kann seinen Gewinn bestenfalls im Gleichschritt mit dem Preis steigern. Die Marge, die im Abschwung schützt, ist im Aufschwung genau das, was fehlt.

Franco-Nevadas eigene Zahlen bestätigen das bis in die Details: Der Umsatz stieg 2025 um 64 Prozent, die verkauften Goldäquivalenzunzen aber nur um 12 Prozent auf 519.106. Fast das gesamte Wachstum kam vom Preis, nicht vom Portfolio. Für 2026 stellt das Unternehmen 510.000 bis 570.000 Unzen in Aussicht — die Menge tritt auf der Stelle. Wer eine Royalty-Aktie kauft, kauft in erster Linie den Rohstoffpreis, in zweiter Linie ein Bewertungsmultiple und erst in dritter Linie ein Geschäft.

Cobre Panamá: wenn die Entscheidung in einem fremden Gerichtssaal fällt

Im November 2023 erklärte der Oberste Gerichtshof Panamas das Gesetz 406 für verfassungswidrig, mit dem der Konzessionsvertrag für die Kupfermine Cobre Panamá bestätigt worden war. Nach wochenlangen Protesten stellte First Quantum den Betrieb ein. Für Franco-Nevada, das sicherste Papier des Sektors, folgte darauf eine vollständige Wertberichtigung von 1.169,2 Millionen Dollar und für 2023 ein Nettoverlust von 466,4 Millionen Dollar — bei einem Unternehmen ohne Schulden, mit 1,4 Milliarden Dollar Kasse und einer Marge, die nie unter 80 Prozent gefallen war.

Es lohnt sich, genau zu benennen, was hier ausgefallen ist. Nicht der Goldpreis. Nicht die Geologie. Nicht der Betreiber im technischen Sinn — die Mine war förderfähig und ist es bis heute. Ausgefallen ist eine politische Entscheidung in einem Land, in dem die Anlage rund fünf Prozent der Wirtschaftsleistung stellte. Ein Anspruch auf den Umsatz eines Dritten ist nur so viel wert wie die Rechtsordnung, die diesen Dritten produzieren lässt. Das ist die Risikoart, die man mit einer 90-Prozent-Marge einkauft, und sie steht in keinem Kennzahlenblatt.

Die Fortsetzung zeigt, wie zäh solche Fälle sind. Erst im April 2026 genehmigte die panamaische Regierung die Aufbereitung und Ausfuhr bereits geförderten Haldenmaterials; im Mai lief der erste Verarbeitungsstrang an, eine von drei Mahlanlagen, erstes Kupferkonzentrat. First Quantum rechnet für 2026 mit 30.000 bis 40.000 Tonnen Kupfer und insgesamt rund 70.000 Tonnen bis 2027. Für Franco-Nevada bedeutet das Stream-Lieferungen von etwa 23.100 Unzen Gold und 265.000 Unzen Silber ab dem dritten Quartal 2026, den größeren Teil davon erst 2027 — und in der Prognose für 2026 ist davon nichts enthalten. Zum Vergleich: 2025 kamen 11.208 der 519.106 Unzen aus Cobre Panamá, gut zwei Prozent, gegenüber einem zweistelligen Anteil vor der Schließung.

Parallel läuft das Schiedsverfahren. Die Anhörung ist für Oktober 2026 unter dem Freihandelsabkommen zwischen Kanada und Panama angesetzt; Franco-Nevada beziffert seinen Schaden auf mindestens fünf Milliarden Dollar, First Quantum fordert in einem eigenen Verfahren rund 20 Milliarden. Präsident Mulino hat wiederholt Interesse an einer Wiederinbetriebnahme erkennen lassen, verlangt aber die Rücknahme der Klagen als Vorbedingung. Für Anleger ist das eine unangenehme Konstellation: Der Anspruch, der die Mine wieder in Gang bringen könnte, ist genau der, der die Verhandlung blockiert. Zweieinhalb Jahre nach der Schließung ist der Ausgang offen — bei einem Vertrag, dessen Verkaufsargument Berechenbarkeit war.

Was im Vertrag steht — die Prüfliste

Aus dem Gesagten folgt eine Reihenfolge der Prüfung, die der Reihenfolge der Prospekte fast genau entgegengesetzt ist.

Erstens die Bemessungsgrundlage. NSR oder Stream vor NPI. Wo ein Vertrag am Gewinn ansetzt, bestimmt die Gegenseite die Zahl, auf die gezahlt wird. Zweitens die Position der zugrunde liegenden Anlage auf der Kostenkurve. Eine Royalty auf eine Mine im obersten Kostenquartil ist eine Royalty auf das erste Objekt, das bei fallenden Preisen stillgelegt wird — und der Halter erfährt es aus der Pressemitteilung. Drittens der Rechtsraum, und zwar nicht als Länderliste, sondern als Konzentration: Franco-Nevada erzielte 2025 44 Prozent seines Umsatzes in Südamerika, 21 Prozent in Kanada, 15 Prozent in den USA und 9 Prozent in Mittelamerika und Mexiko. Viertens die Laufzeit — auf Lebensdauer der Mine oder gedeckelt auf eine Unzenzahl, was zwei völlig verschiedene Barwerte ergibt. Fünftens die Explorationsoption: Erstreckt sich der Anspruch auf das gesamte Grundstück, ist jede spätere Entdeckung des Betreibers kostenlos mitversichert. Diese Gratisoption ist historisch die Quelle der größten Einzelerfolge der Branche. Sechstens die Bonität der Gegenpartei, weil ein Stream eine Lieferverpflichtung ist und keine Sicherheit.

Kein einziger dieser sechs Punkte lässt sich aus der Marge, dem Umsatzwachstum oder der Dividendenhistorie ablesen. Sie stehen in den Vertragszusammenfassungen der Geschäftsberichte, und dort liest sie kaum jemand.

Der Nachschubzwang — und was 2025 darüber verraten hat

Jedes Royalty-Portfolio erschöpft sich. Eine Mine hat eine begrenzte Reserve, ein Patent läuft ab, ein Ölfeld fällt. Ein Royalty-Unternehmen muss deshalb dauerhaft neue Verträge kaufen, nur um seinen Bestand zu halten — es ist kein passives Vermögen, sondern ein Fonds mit Kaufzwang.

Die offizielle Erzählung dazu lautet: Man kauft antizyklisch. Streams werden geschlossen, wenn ein Betreiber weder Eigen- noch Fremdkapital bekommt, also im Tief. Der Preis eines Streams enthält dann eine Notlagenprämie, und die besten Jahrgänge stammen aus den schlechtesten Jahren. Das ist historisch belegbar und ökonomisch überzeugend.

2025 sah anders aus. Royal Gold wickelte Transaktionen über 5,4 Milliarden Dollar ab — 4,1 Milliarden für Sandstorm Gold und Horizon Copper, eine weitere Milliarde für den Kansanshi-Stream. Wheaton unterzeichnete neue Streams für rund 1,27 Milliarden Dollar, darunter Spring Valley für 670 und Hemlo für 300 Millionen. Royalty Pharma setzte 2,6 Milliarden Dollar ein. Das war das teuerste Jahr der Branchengeschichte, und es fand statt, während Gold um 65 Prozent stieg und Minenaktien um 155 Prozent — also zu einem Zeitpunkt, an dem kein Betreiber in Not war und die Notlagenprämie folglich nicht existierte.

Es ist zu früh, diese Jahrgänge zu verurteilen; Royal Golds Übernahme von Sandstorm war überwiegend in eigenen Aktien bezahlt, was bei hoher eigener Bewertung sinnvoll ist. Aber die Diagnose sollte man notieren: Ein Geschäftsmodell, das seinen Vorteil aus der Not anderer zieht, hat ein Problem, wenn niemand mehr Not leidet. Der Rückschluss für die Bewertung ist unangenehm — die Multiplikatoren sind am höchsten, wenn die künftigen Renditen am niedrigsten sind, weil beides derselbe Rohstoffpreis treibt.

Bewertung: das Kurs-Gewinn-Verhältnis ist hier die falsche Zahl

Franco-Nevada wurde im August 2026 mit rund 45,5 Milliarden Dollar bewertet, das entspricht etwa dem 28,5-Fachen des Gewinns; Royal Gold kam auf rund 22,6 Milliarden und knapp das 25-Fache. Diese Zahlen sagen fast nichts, weil der ausgewiesene Gewinn durch eine Position verzerrt wird, die es in normalen Unternehmen nicht gibt: die Abschreibung des gekauften Anspruchs selbst. Ein Royalty-Unternehmen schreibt seine Verträge nach geförderten Einheiten ab. Steigt der Metallpreis, steigt der Umsatz, während der Abschreibungsbetrag je Unze unverändert bleibt — das Ergebnis wird optisch schöner, ohne dass ein Vertrag besser geworden wäre.

Bewertet wird der Sektor deshalb über den Nettovermögenswert, also den abgezinsten Barwert aller Vertragszahlungen. Nach der Einordnung von BMO Capital Markets vom Januar 2026 handelten Royalty-Gesellschaften mit dem 1,5- bis 2,0-Fachen dieses Werts, Franco-Nevada mit dem 1,8-Fachen, während Minenbetreiber beim 0,7- bis 0,9-Fachen lagen. Das ist die eigentliche Aussage des Sektors: Der Anleger zahlt fast das Doppelte des rechnerischen Vermögenswerts, und zwar für Zahlungsströme, die er selbst nicht steuert.

Man kann das rechtfertigen. Der Aufschlag bezahlt Diversifikation, Schuldenfreiheit, die kostenlose Explorationsoption und die Fähigkeit, in einem Abschwung zu kaufen statt zu verkaufen. Man muss dann aber wissen, dass man einen Abzinsungssatz kauft — und nicht ein Geschäft. Wenn der Markt für dieselben Zahlungsströme morgen einen höheren Zins verlangt, fällt der Kurs, ohne dass eine einzige Unze weniger gefördert wird.

Dieselbe Anlageklasse, zwei Preise: Hipgnosis gegen Franco-Nevada

Der schärfste Beleg dafür kommt nicht aus dem Bergbau, sondern aus der Musik. Der Hipgnosis Songs Fund kaufte ab 2018 Musikkataloge — Lizenzansprüche auf Umsätze, die andere erzeugen, mit exzellenter Marge und langer Laufzeit, also ökonomisch dasselbe Tier wie eine NSR-Royalty. Vor dem Übernahmeangebot von Concord handelten die Anteile im Schnitt mit 44 Prozent Abschlag auf den ausgewiesenen Nettovermögenswert.

Der Abschluss ist noch aufschlussreicher. Concord bot im April 2024 1,16 Dollar je Anteil, Blackstone gewann mit 1,30 Dollar und rund 1,57 Milliarden Dollar Gesamtwert; die Transaktion wurde am 29. Juli 2024 wirksam. Nach über 78 Millionen Dollar Kosten auf beiden Seiten schätzte JPMorgan Cazenove, dass Blackstone am Ende 11,2 Prozent über dem Nettovermögenswert gezahlt hatte. Und die Ratingagentur KBRA bewertete das Portfolio zum 1. August 2024 mit 2,36 Milliarden Dollar — rund 150 Millionen mehr als der Unternehmenswert beim Verkauf.

Dieselbe Art von Vermögenswert, zwei Preise: 0,56-facher Vermögenswert in der einen Hülle, 1,8-facher in der anderen. Der Unterschied lag nicht im Katalog, sondern in Verwaltungsstruktur, Berichtsqualität, Streit über die Umsatzangaben und der Frage, ob das Vehikel überhaupt weiter kaufen konnte. Wer die 90-Prozent-Marge von Franco-Nevada als Beweis für Sicherheit liest, hat den Fall Hipgnosis nicht gelesen. Bei Lizenzvermögen entscheidet nicht der Zahlungsstrom über den Preis, sondern das Vertrauen in denjenigen, der ihn beschreibt.

Das erfolgreichste Lizenzmodell der Welt heißt nicht so

Die profitabelste Royalty der Wirtschaftsgeschichte trägt kein Bergbaulogo. McDonald’s betrieb Ende 2025 45.356 Restaurants, davon rund 95 Prozent als Franchise. Die Franchisenehmer zahlen eine Lizenzgebühr von typischerweise vier bis fünf Prozent ihres Umsatzes plus Miete für Immobilien, die der Konzern hält. Daraus entstanden 2025 rund 16,55 Milliarden Dollar Umsatz, etwa 62 Prozent des Konzernumsatzes — bei einer Marge von 82,5 Cent je Franchise-Dollar, während der Eigenbetrieb 11,6 Cent je verkauftem Dollar Essen abwarf.

Das ist die exakte Struktur eines Streams: Vorabinvestition in Standort und Marke, danach ein Prozentsatz vom Umsatz Dritter, ohne Personalkosten und ohne Warenrisiko. Der Unterschied — und er ist entscheidend — liegt beim Vertragsgegenstand. Franco-Nevada hält Ansprüche auf Anlagen, deren Existenz von Geologie, Genehmigungen und Regierungen abhängt. McDonald’s hält Ansprüche auf eine Marke, die es selbst kontrolliert, plus den Boden darunter. Wenn ein Franchisenehmer scheitert, wechselt der Betreiber und die Royalty bleibt. Wenn Panama ein Gesetz kippt, bleibt gar nichts.

Wer das Modell mag, sollte deshalb zuerst dort suchen, wo der Lizenzgeber die Quelle des Umsatzes selbst besitzt: Franchisesysteme, Markenlizenzen, Zahlungsnetzwerke. Das sind die Royalties mit Kontrolle — und historisch die besseren.

Die andere Seite des Tisches: was MorphoSys verkauft hat

Zu jedem Käufer gehört ein Verkäufer, und der deutschsprachige Raum hat dafür einen Lehrfall. Im Juni 2021 vereinbarte MorphoSys mit Royalty Pharma ein Finanzierungspaket über bis zu 2,025 Milliarden Dollar: 1,425 Milliarden Dollar sofort, bis zu 150 Millionen an Meilensteinen, bis zu 350 Millionen als Entwicklungsanleihen und 100 Millionen als Aktienkauf. Verkauft wurde dafür der künftige Lizenzanspruch auf Tremfya (Guselkumab), das Janssen vermarktet. Das Geld diente der Übernahme von Constellation Pharmaceuticals für 1,7 Milliarden Dollar, deren Hauptwert der Wirkstoffkandidat Pelabresib war; Royalty Pharma sicherte sich zusätzlich drei Prozent von dessen künftigem Nettoumsatz.

Rechnen wir die Positionen nach. Tremfya setzte 2020 rund 1,347 Milliarden Dollar um. 2025 lag der Umsatz über fünf Milliarden Dollar, im vierten Quartal 2025 plus 75 Prozent, und Johnson & Johnson bezeichnet das Präparat inzwischen als mehr als ein Zehn-Milliarden-Dollar-Asset. Pelabresib erreichte in der Phase-3-Studie MANIFEST-2 zwar den primären Endpunkt der Milzvolumenreduktion, verfehlte aber die statistische Signifikanz beim Symptom-Endpunkt; die Aktie brach ein. Im Februar 2024 übernahm Novartis MorphoSys für 68 Euro je Aktie, insgesamt 2,7 Milliarden Euro. Im weiteren Verlauf trat ein Sicherheitssignal auf — ein Ungleichgewicht bei malignen Transformationen —, und der Zulassungsantrag wurde um Jahre verschoben.

Die Bilanz dieses Tauschs ist eindeutig, und sie ist keine Managementkritik: MorphoSys tauschte einen unsicheren, langlaufenden Anspruch gegen sofortige Sicherheit ein — was für ein Biotechunternehmen ohne eigenen Zahlungsstrom vollkommen rational sein kann. Royalty Pharma kaufte genau das Gegenteil und bekam eine Annuität auf ein Medikament, dessen Umsatz sich seither vervierfacht hat. Wer als Anleger die Käuferseite hält, muss verstehen, dass er strukturell gegen Verkäufer antritt, die Geld brauchen und deshalb im Schnitt zu billig verkaufen. Wer die Verkäuferseite hält, sollte wissen, dass er Optionalität abgibt.

Royalty Pharma selbst funktioniert seit der Internalisierung des externen Managers im Mai 2025 wie ein normales Unternehmen statt wie ein Fonds — bemerkenswert, weil genau diese Struktur bei Hipgnosis den Abschlag verursacht hatte. 2025 erreichten die Portfolio Receipts 3.254 Millionen Dollar bei 16 Prozent Wachstum, für 2026 wurde die Prognose im August auf 3.400 bis 3.500 Millionen Dollar angehoben.

Drei Szenarien — und was für Anleger in Deutschland und Österreich gilt

Der Goldpreis erreichte am 29. Januar 2026 mit 5.542,40 Dollar seinen Rekord und notierte am 21. August 2026 bei rund 4.607 Dollar — ein Rückgang von etwa 17 Prozent innerhalb eines halben Jahres. Genau in dieser Phase zeigt sich, ob das Modell hält, was es verspricht.

Szenario bis 2029	Auslöser	Wirkung auf Royalty-Aktien
Bestätigung	Metallpreise seitwärts bis leicht fallend, Cobre Panamá geht ans Netz, Schiedsspruch positiv	Relative Stärke gegenüber Minenbetreibern; der Bewertungsaufschlag hält, weil er sich zum ersten Mal verdient hat
Verwässerung	Hochpreisjahrgänge 2025/26 liefern niedrige Renditen; Erschöpfung frisst Zukäufe auf	Rückgang vom 1,8- auf das 1,2- bis 1,4-Fache des Vermögenswerts, auch bei stabilem Metallpreis
Zweiter Panama-Fall	Konzessionsentzug oder Ausfuhrsperre in einem weiteren Schwerpunktland	Abrupte Neubewertung des Rechtsraumrisikos für den gesamten Sektor, nicht nur für den Betroffenen

Für die Praxis im deutschsprachigen Raum sind vier Punkte relevant. Erstens die Quellensteuer: Franco-Nevada, Wheaton und Royal Gold zahlen ihre Dividenden aus Kanada, wo grundsätzlich 25 Prozent einbehalten werden; nach dem Doppelbesteuerungsabkommen sinkt der Satz auf 15 Prozent, die auf die deutsche Abgeltungsteuer beziehungsweise die österreichische Kapitalertragsteuer anrechenbar sind. Ob die Reduktion automatisch erfolgt, hängt von der Depotbank ab — sonst muss die Differenz in Kanada zurückgefordert werden, was den Aufwand oft nicht lohnt. Royalty Pharma ist als britische Gesellschaft der praktische Sonderfall: Großbritannien erhebt keine Quellensteuer auf Dividenden.

Zweitens die Währung. Die Umsätze fallen in Dollar an, die Notierungen liegen in Dollar oder kanadischen Dollar. Ein Euro-Anleger hält damit eine ungesicherte Fremdwährungsposition auf einen Fremdwährungsrohstoff — der Rohstoff kann steigen und die Position trotzdem verlieren.

Drittens die Besteuerung im Vergleich zum Fonds. Einzelaktien bekommen keine Teilfreistellung; die 30 Prozent, die bei einem Aktienfonds steuerfrei bleiben, gibt es hier nicht. Wer den Sektor gegen einen Minen-ETF vergleicht, sollte diesen Unterschied in die Nachsteuerrechnung nehmen, statt Bruttorenditen nebeneinanderzulegen.

Viertens die Positionsgröße. Die Konzentration ist höher, als die Zahl der Verträge suggeriert. Franco-Nevada hält Hunderte von Ansprüchen, aber 44 Prozent des Umsatzes stammten 2025 aus Südamerika, und ein einziger stillgelegter Vertrag hat 2023 eine Milliardenabschreibung ausgelöst.

Die Schlussfolgerung dieses Stücks ist deshalb keine Ablehnung des Modells, sondern eine Korrektur der Begründung. Royalty- und Streaming-Gesellschaften sind hervorragende Vehikel für einen Anleger, der Rohstoffpreisrisiko will, aber weder Kostenüberschreitungen noch Kapitalerhöhungen noch Streiks tragen möchte. Sie sind ungeeignet für den, der glaubt, er kaufe Sicherheit. Die Marge von 91 Prozent ist eine Folge des Vertrags, nicht der Qualität; die Rendite entsteht ausschließlich aus dem Preis, den man für den Anspruch bezahlt hat, und aus der Belastbarkeit der Rechtsordnung dahinter. Zwei Zahlen fassen das ganze Jahrzehnt zusammen: 90,8 Prozent Marge — und 78 gegen 155 Prozent im besten Goldjahr seit fünfzig Jahren.