Adidas

Adidas a inizio 2026 si trova nel mezzo scomodo di un turnaround che il mercato ha già scontato. Il CEO Bjørn Gulden, subentrato a Kasper Rorsted nel gennaio 2023, ha ereditato due crisi insieme: il crollo Yeezy che ha cancellato circa €1,2 miliardi di utile operativo atteso, e un brand che era scivolato dalla cultura sportiva verso un produttore generico di sneaker di fascia media. La sua risposta è stata volutamente classica — inondare il mercato di Samba, Gazelle e Handball Spezial, spingere il calcio attorno a UEFA Euro 2024 e lasciare che l'onda retro facesse il marketing.

Ha funzionato. I ricavi sono risaliti da €21,4 miliardi nel 2023 a circa €23,7 miliardi nel 2025e, il margine lordo è tornato sopra il 50%, il margine operativo è salito dall'1,3% del 2023 (zavorrato da Yeezy) a circa l'8% nel 2025. L'inventario Yeezy è stato venduto interamente entro metà 2024 con incassi netti cumulati di circa €750 milioni, di cui circa €240 milioni donati a organizzazioni contro il discorso d'odio. Il titolo è più che raddoppiato dai minimi di ottobre 2022.

La domanda più difficile per il 2026 è cosa viene dopo Samba. I cicli di scarpe in questa categoria durano tipicamente 24-36 mesi; Samba ha toccato il picco nel 2024 e i dati di rivendita mostrano un raffreddamento visibile. La scommessa di Gulden: i prodotti in pipeline — la nuova Predator da calcio, la famiglia Adizero da running, la collezione FX Originals e una nuova spinta in Cina — possono sostenere il brand senza un'unica silhouette eroe. Il caso rialzista lo chiama normalizzazione; il ribassista, sbornia post-moda come quella che Nike sta vivendo.

Il posizionamento istituzionale su Adidas è diviso tra fondi ciclici di turnaround e scettici sul ciclo dei consumi. Groupe Bruxelles Lambert (veicolo della famiglia Frère) mantiene una posizione di lungo periodo e non ha ridotto in modo significativo durante il rally — un segnale rilevante su Gulden in particolare, dato che Frère ha contribuito a portarlo via da Puma. Case long-only europee come DWS e Amundi hanno accumulato nel 2023-2024, mentre diversi fondi growth statunitensi sovrappesati su Nike hanno ruotato in parte su Adidas. Sul lato short, case fondamentali tra cui Bridgewater Pure Alpha e diversi long/short di Londra hanno segnalato la valutazione come priced-for-perfection, con short interest elevato a inizio 2026. Brevan Howard e Marshall Wace hanno ruotato più volte. L'assenza di un vero attivista è informativa — la strategia è già shareholder-friendly sotto Gulden.

Adidas tratta a circa 25-28x utili forward, 13x EV/EBITDA e 1,9x EV/ricavi in vista del 2026 — premio chiaro a Nike a 19x utili e a Puma a 18x. Il premio è giustificato rispetto a 24 mesi fa, quando le perdite legate a Yeezy rendevano gli utili sostanzialmente irrilevanti, ma non è più a buon mercato in termini assoluti. Caso rialzista (margine operativo all'11% entro il 2027, crescita ricavi a doppia cifra bassa, ripresa cinese sostenuta): fair value €280-320. Caso base (margine 8-9%, crescita media cifra, contributo Cina modesto): €220-250 — circa il prezzo attuale. Caso ribassista (sbornia Samba, ritorno Nike, freno dei dazi): €160-180. Il mercato prezza il ponte base-rialzista con poco margine di sicurezza.

1. 5 marzo 2026: Risultati di pieno anno 2025 e guidance dettagliata per il 2026. Da seguire la riconferma esplicita del margine 2027, la crescita Cina a valute costanti e i commenti sulla pipeline prodotto oltre Samba/Gazelle.
2. 6 maggio 2026: Risultati Q1 2026 — primo trimestre di confronto pulito senza distorsione Yeezy. I trend della categoria calcio prima della finale di UEFA Champions League e dell'avvio del marketing dei Mondiali 2026 saranno il segnale chiave.
3. Giugno-luglio 2026: Coppa del Mondo FIFA 2026 in USA/Canada/Messico. Adidas sponsorizza il pallone ufficiale e 12 federazioni, tra cui Argentina, Germania, Spagna e Giappone. Il passaggio del brand-heat al sell-in back-to-school 2026.

Trovo Adidas uno dei turnaround consumer più interessanti da seguire, ma difficile da possedere a questo prezzo. Gulden ha fatto tutto giusto sul piano operativo: ricostruito il canale wholesale, riportato calore al brand, navigato la crisi Yeezy senza scorciatoie e riportato i margini in territorio credibile. Quello che mi preoccupa è che le vittorie facili — l'onda retro, la base di confronto post-Yeezy — sono ora nei numeri. La storia 2026 deve venire da innovazione di prodotto reale nel calcio e nel running, dove Adidas insegue ancora.

Se dovessi posizionarmi oggi, preferirei attendere un solo trimestre debole che riporti il multiplo nella zona dei 20-bassi prima di impegnarmi. L'asimmetria su un chiaro miss è più attraente che inseguire il setup attuale. Per chi è long dai minimi 2022-2023, i catalyst dei Mondiali più la ricostruzione cinese danno un hold ragionevole; per le posizioni nuove, la pazienza paga.