Adidas

Adidas a principios de 2026 está en la mitad incómoda de un giro que el mercado ya descontó. El CEO Bjørn Gulden, que sustituyó a Kasper Rorsted en enero de 2023, heredó dos crisis simultáneas: el colapso de Yeezy que borró unos €1.200 millones de beneficio operativo esperado, y una marca que había derivado de la cultura deportiva hacia un fabricante genérico de zapatillas de gama media. Su respuesta fue deliberadamente clásica — inundar el mercado con Samba, Gazelle y Handball Spezial, reforzar el fútbol en torno a la UEFA Euro 2024, y dejar que la ola retro hiciera el marketing.

Funcionó. Los ingresos se recuperaron desde €21.400 millones en 2023 hasta unos €23.700 millones en 2025e, el margen bruto volvió por encima del 50%, y el margen operativo subió del 1,3% en 2023 (lastrado por Yeezy) a cerca del 8% en 2025. El inventario Yeezy se liquidó a mediados de 2024 con ingresos netos acumulados de unos €750 millones, de los cuales unos €240 millones se donaron a organizaciones contra el discurso de odio. La acción se ha más que duplicado desde los mínimos de octubre de 2022.

La pregunta más difícil para 2026 es qué viene después de Samba. Los ciclos de zapatillas en esta categoría suelen durar 24-36 meses; Samba tocó techo en 2024 y los datos de reventa muestran que se enfría visiblemente. La apuesta de Gulden es que los productos en cartera — la bota Predator renovada, la familia Adizero de running, la colección FX Originals y un nuevo empuje en China — pueden sostener la marca sin una silueta hero única. El caso alcista lo llama normalización; el bajista, la resaca post-moda que Nike acaba de vivir.

El posicionamiento institucional en Adidas está dividido entre fondos cíclicos de giro y escépticos del ciclo de consumo. Groupe Bruxelles Lambert (vehículo de la familia Frère) mantiene posición de largo plazo y no ha recortado de forma material durante el rally — una señal relevante sobre Gulden específicamente, ya que Frère ayudó a reclutarlo desde Puma. Casas europeas long-only como DWS y Amundi añadieron en 2023-2024, mientras varios fondos de crecimiento estadounidenses sobreexpuestos a Nike rotaron parte a Adidas. En el lado corto, casas fundamentales como Bridgewater Pure Alpha y varios long/short de Londres han marcado la valoración como priced-for-perfection, con interés corto elevado a inicios de 2026. Brevan Howard y Marshall Wace han rotado la posición varias veces. La ausencia de un activista real es informativa — la estrategia ya es shareholder-friendly bajo Gulden.

Adidas cotiza aproximadamente a 25-28x beneficios forward, 13x EV/EBITDA y 1,9x EV/ventas de cara a 2026 — prima clara frente a Nike a 19x y Puma a 18x. La prima está justificada respecto a hace 24 meses, cuando las pérdidas de Yeezy hacían los beneficios casi sin sentido, pero ya no es barata en términos absolutos. Caso alcista (margen operativo al 11% en 2027, crecimiento de doble dígito bajo, recuperación china sostenida): valor justo €280-320. Caso base (margen 8-9%, crecimiento de medio dígito, aporte modesto de China): €220-250 — el precio actual. Caso bajista (resaca de Samba, regreso de Nike, lastre arancelario): €160-180. El mercado precia el puente base-a-alcista con poco margen de seguridad.

1. 5 de marzo de 2026: Resultados de todo el año 2025 y guía detallada para 2026. Atención a la reafirmación explícita del margen 2027, crecimiento en China en moneda neutral, y comentarios sobre el pipeline de producto más allá de Samba/Gazelle.
2. 6 de mayo de 2026: Resultados Q1 2026 — primer trimestre limpio sin distorsión Yeezy. Las tendencias de la categoría fútbol antes de la final de UEFA Champions y del arranque del marketing del Mundial 2026 serán la señal clave.
3. Junio-julio de 2026: Copa Mundial FIFA 2026 en EE.UU./Canadá/México. Adidas patrocina el balón oficial y 12 federaciones, entre ellas Argentina, Alemania, España y Japón. El traslado del brand-heat al sell-in de back-to-school 2026.

Adidas me parece uno de los giros de consumo más interesantes de seguir, pero difícil de poseer a este precio. Gulden ha hecho todo bien operativamente: reconstruyó el canal wholesale, devolvió el calor de marca, navegó la crisis Yeezy sin atajos y restauró márgenes a un nivel creíble. Lo que me preocupa es que las ganancias fáciles — la ola retro, la base de comparación post-Yeezy — ya están en los números. La historia 2026 tiene que venir de innovación de producto real en fútbol y running, donde Adidas aún corre detrás.

Si tuviera que posicionarme hoy, preferiría esperar un único trimestre flojo que devolviera el múltiplo a la zona de los 20-bajos antes de comprometerme. La asimetría ante un miss claro es más atractiva que perseguir el setup actual. Para los tenedores de largo plazo que compraron en los mínimos de 2022-2023, los catalizadores del Mundial más la reconstrucción china dan un hold razonable; para posiciones nuevas, la paciencia se paga.