Kurz vor Handelsbeginn an der Wall Street hat Berkshire Hathaway am Freitag eine Pressemitteilung von einer Seite und einen Brief von einer weiteren veröffentlicht. Warren Buffett, 96 Jahre alt, seit 1965 im Unternehmen und seit 1970 dessen Chairman, gibt den Vorsitz des Verwaltungsrats ab, mit sofortiger Wirkung. Er wird Chairman Emeritus, bleibt Mitglied des Boards und, wie er schreibt, Aktionär. Sein ältester Sohn Howard, 71, seit 1993 im Board, übernimmt den Vorsitz als nicht-geschäftsführender Chairman. Susan Decker bleibt Lead Independent Director, Greg Abel bleibt, was er seit dem 1. Januar ist: der Mann, der das Unternehmen führt. Damit ist die Nachfolge abgeschlossen, die Buffett am 3. Mai 2025 auf der Hauptversammlung in Omaha angekündigt hatte, sechzehneinhalb Monate nach der Ankündigung und neun Monate nach der Übergabe des Chefpostens.
Die Reaktion der Börse war die eigentliche Nachricht des Tages, und zwar durch ihr Ausbleiben. Die B-Aktie von Berkshire schloss bei 509,77 Dollar, 0,11 Prozent über dem Vortag. Die A-Aktie, die am Freitag 763.600 Dollar kostete, gab 0,04 Prozent nach. Am Tag, an dem der bekannteste Investor der Welt den letzten formalen Posten aufgab, den er noch hielt, bewegte sich das Papier weniger als der S&P 500, der 0,17 Prozent zulegte. Zum Vergleich: Als Buffett im Mai 2025 seinen Rückzug als Vorstandschef ankündigte, verlor die B-Aktie am nächsten Handelstag 5,1 Prozent, von 539,80 auf 512,15 Dollar. Die Zahl, die zwischen diesen beiden Tagen steht, erklärt, warum der Markt am Freitag nichts mehr zu verarbeiten hatte: Seit dem 2. Mai 2025, dem letzten Schlusskurs vor der Ankündigung, hat die Berkshire-Aktie 5,6 Prozent verloren. Der S&P 500 ist in derselben Zeit um 34,5 Prozent gestiegen, von 5.686,67 auf 7.650,50 Punkte. Vierzig Prozentpunkte in sechzehn Monaten. Der Buffett-Aufschlag ist nicht am Freitag gegangen. Er ging in Raten.
Ein Brief von einer Seite, drei Sätze, die zählen
Buffetts Brief an die Aktionäre ist kurz, und er ist auf eine Weise geschrieben, die sein Publikum seit sechzig Jahren kennt: erst die Familie, dann die Zahl, dann der Punkt. Er habe kürzlich seinen 96. Geburtstag gefeiert, mit einem Urenkel, der gerade ein Jahr alt geworden sei. „Er bewegt sich dieser Tage etwas schneller als ich.“ Dann Greg Abel: „Meine Erwartungen an ihn waren von Anfang an sehr hoch, und er hat sie übertroffen. Er trifft seit einiger Zeit die Entscheidungen, die zählen, und ich musste über keine davon zweimal nachdenken.“ Deshalb sei der Zeitpunkt richtig, den Übergang abzuschließen.
Der Satz, der am Freitag am meisten zitiert wurde, ist der über den Sohn: „Greg führt das Unternehmen; Howard wird seine Kultur und seine Werte bewahren, beides wertvoller als alles auf unserer Bilanz. Denken Sie an Howard als eine Versicherungspolice, die die Aktionäre besitzen und hoffentlich nie in Anspruch nehmen müssen.“ Howard sei 33 Jahre lang Director gewesen, „eine längere Lehrzeit, als ich sie absolviert hatte, bevor ich mit 34 das Ruder übernahm“. Und am Ende der Satz, der die Schlagzeilen machte: „Vater Zeit gewinnt immer. Er ist allerdings großzügig mit mir gewesen.“
Die Versicherungsmetapher ist nicht zufällig gewählt, und man sollte sie ernst nehmen. Eine Police, die man hofft nie zu brauchen, ist eine Police gegen ein bestimmtes Risiko. Das Risiko, gegen das ein Familien-Chairman ohne operative Rolle versichert, ist nicht ein schlechtes Quartal. Es ist der Fall, in dem ein künftiges Management, ein Aktivist oder ein Board unter Druck die Struktur Berkshires anfassen will: die Zerlegung des Konglomerats, die Ausschüttung des Bargelds, der Verkauf von Tochterunternehmen, die Buffett einst mit dem Versprechen gekauft hat, sie nie zu verkaufen. Howard Buffett hat, das ist der Punkt, keine Erfahrung als Manager eines Großunternehmens. Cathy Seifert von CFRA nannte das am Freitag eine Schwäche des Nachfolgeplans: Bei anderen Familiendynastien sei der Sohn des Patriarchen üblicherweise im Tagesgeschäft verankert, „Howard Buffett hat das nicht“. Buffett würde antworten, dass genau das die Absicht ist. Der Chairman soll nicht führen. Er soll verhindern, dass jemand anderes das Haus umbaut.
Was der Markt seit Mai 2025 tatsächlich neu bewertet hat
Die 40 Prozentpunkte Rückstand gegenüber dem S&P 500 seit der Ankündigung lassen sich zerlegen, und die Zerlegung ist aufschlussreicher als die Summe. Ein Teil ist schlicht Sektorrotation: Der S&P hat seine Gewinne seit Mai 2025 überwiegend aus Halbleitern, Software und den Hyperscalern gezogen, und Berkshire hält davon außer der Apple-Position und seit Juni der Alphabet-Position wenig. Ein zweiter Teil ist das Bargeld. Wer ein Drittel seines Börsenwerts in kurzlaufenden Staatsanleihen hält, kann in einer Rally nicht mithalten. Und ein dritter Teil ist das, was die Analysten seit Jahren als Buffett-Aufschlag bezeichnen: die Bereitschaft der Anleger, für dieselben Gewinne mehr zu zahlen, weil Warren Buffett das Kapital verteilt.
Dieser dritte Teil lässt sich messen. Berkshire hat in den vergangenen vier Quartalen rund 48 Milliarden Dollar operativen Gewinn erzielt, ohne die Bewertungsschwankungen des Aktienportfolios, die der Konzern selbst als „meist bedeutungslos“ bezeichnet. Bei einem Börsenwert von rund 1,09 Billionen Dollar, gerechnet aus 1.431.693 A-Äquivalenten zum Halbjahr und dem Freitagskurs, sind das etwa 23 Mal der operative Gewinn. Zieht man die 365 Milliarden Dollar an Bargeld und Treasury Bills ab, die zum 30. Juni in der Bilanz standen, bleibt für die operativen Unternehmen ein Multiplikator von rund 15. Das ist kein Aufschlag mehr. Das ist der Preis, den man für eine Sammlung aus Versicherern, einer Eisenbahn, Energieversorgern und Industriebetrieben zahlt, wenn man den Kapitalverteiler nicht mehr kennt oder ihm noch nicht traut. Zum Buchwert ist die Rechnung dieselbe: 522.396 Dollar je A-Aktie zum 30. Juni, ein Plus von 12,5 Prozent binnen Jahresfrist, ergibt zum Freitagskurs ein Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,46. Berkshire selbst hat im zweiten Quartal für eigene Aktien etwa 1,45 Mal den Buchwert des Vorquartals bezahlt. Das Unternehmen kauft sich also zu genau dem Preis, zu dem der Markt es am Freitag bewertete. Buffett hat Rückkäufe immer als Aussage über den inneren Wert verstanden. Abel hat diese Aussage im zweiten Quartal mit 4,5 Milliarden Dollar unterschrieben.
Abels erste neun Monate in Zahlen
Der Brief lobt Abel, und die Zahlen erklären, warum. Berkshire hat im zweiten Quartal einen operativen Gewinn von 12,98 Milliarden Dollar ausgewiesen, 16 Prozent mehr als im Vorjahr. Im ersten Halbjahr waren es 24,3 Milliarden, plus 17 Prozent. Ein Teil davon ist Währungsgewinn auf die in Yen, Euro und Pfund denominierten Schulden, 575 Millionen Dollar im Halbjahr, nachdem dieselbe Position 2025 einen Verlust von 1,59 Milliarden gebracht hatte. Ohne diesen Effekt liegt das Halbjahreswachstum bei etwa 6 Prozent. Das ist solide, nicht spektakulär, und es kommt nach einem Jahr 2025, in dem der operative Gewinn von 47,4 auf 44,5 Milliarden gesunken war.
Die Segmente erzählen unterschiedliche Geschichten. Die Versicherungssparte hat im Quartal 1,73 Milliarden aus dem Underwriting verdient, 13 Prozent weniger als im Vorjahr, weil die Prämien nach mehreren Rekordjahren nachgeben. Das Anlageergebnis der Versicherer fiel von 3,37 auf 3,06 Milliarden, eine direkte Folge der Zinssenkungen der Fed im Jahr 2025, die den Ertrag auf die Treasury Bills gedrückt haben. BNSF, die Eisenbahn, kam auf 1,56 Milliarden, plus 6 Prozent, mit einer weiter verbesserten Betriebsquote, aber noch immer gut 500 Basispunkte hinter Union Pacific. Berkshire Hathaway Energy verdiente 891 Millionen, plus 27 Prozent. Und die Sammelposition aus Industrie, Dienstleistung und Handel sprang um 24 Prozent auf 4,47 Milliarden, was vor allem an OxyChem liegt, der Chemiesparte von Occidental, die Berkshire Anfang Januar für 9,4 Milliarden Dollar übernommen und im ersten vollen Quartal konsolidiert hat.
Wichtiger als die Gewinne ist, was Abel mit dem Bargeld getan hat, denn genau das war die Frage, an der die Aktie seit Mai 2025 hing. Die Antwort ist eindeutig: Er gibt es aus. Zum 31. März stand der Bestand an Bargeld und Treasury Bills bei einem Rekord von 397,4 Milliarden Dollar. Zum 30. Juni waren es 365,5 Milliarden, netto nach noch nicht abgewickelten Käufen 359,2 Milliarden. Dazwischen liegen 23,5 Milliarden Dollar Aktienkäufe gegen 3,7 Milliarden Verkäufe, das erste Quartal seit fast drei Jahren, in dem Berkshire netto Aktien gekauft hat. Der größte Posten waren zehn Milliarden Dollar Alphabet, fünf Milliarden A-Aktien zu 351,81 Dollar und fünf Milliarden C-Aktien zu 348,20 Dollar, direkt aus der 80-Milliarden-Kapitalerhöhung, mit der Alphabet Anfang Juni seine KI-Ausgaben finanziert hat. Alphabet schloss am Freitag bei 349,54 Dollar, die Position steht also praktisch bei Einstand. Dazu kamen 4,5 Milliarden Dollar Aktienrückkäufe, 478 A-Aktien für 350 Millionen und 8,6 Millionen B-Aktien für 4,2 Milliarden, nach 235 Millionen im ersten Quartal und sechs Quartalen ohne jeden Rückkauf davor. Nach Quartalsschluss folgte der Kauf des Hausbauers Taylor Morrison, 72,50 Dollar je Aktie in bar, 6,8 Milliarden Eigenkapitalwert, 8,5 Milliarden Unternehmenswert, 24 Prozent Aufschlag, abgeschlossen am 24. Juli und bestimmt, die 15 regionalen Hausbauer der Clayton Properties Group zu einer nationalen Plattform zu bündeln. In seinem ersten Aktionärsbrief im Februar hatte Abel geschrieben, viele Beobachter hätten Berkshires Bargeldberg als Rückzug vom Investieren gedeutet. „Das ist er nicht.“ Drei Quartale später hat er es bewiesen, mit rund 30 Milliarden Dollar an Zukäufen und Beteiligungen und knapp fünf Milliarden Rückkäufen.
Die Zinserhöhung der Fed als stiller Verbündeter
Es gibt eine Ironie in der Zeitplanung, die am Freitag kaum jemand angesprochen hat. Zwei Tage vor Buffetts Rückzug hat die Federal Reserve ihren Leitzins zum ersten Mal seit Juli 2023 angehoben, auf 3,75 bis 4,00 Prozent. Für die meisten Unternehmen ist das eine schlechte Nachricht. Für ein Unternehmen, das 365 Milliarden Dollar in Treasury Bills hält, ist es eine Gehaltserhöhung. Jeder Viertelprozentpunkt auf diesem Bestand sind rund 900 Millionen Dollar Zinsertrag im Jahr vor Steuern. Der Rückgang des Anlageergebnisses im zweiten Quartal, von 3,37 auf 3,06 Milliarden, war die Rechnung für die Zinssenkungen des Vorjahres. Die Rechnung für die Erhöhung kommt ab dem vierten Quartal, und sie hat das andere Vorzeichen.
Das ist auch der Grund, warum die Berkshire-Aktie am Donnerstag, dem Tag nach der Fed-Entscheidung, um 2,04 Prozent gefallen ist, gemeinsam mit den Banken und Versicherern, und am Freitag nicht weiter: Der Markt hat Berkshire als Finanzwert gehandelt, nicht als Buffett-Wert. Am großen Verfallstag wechselten 12,5 Millionen B-Aktien den Besitzer, dreimal so viele wie an einem gewöhnlichen Tag, und der Kurs bewegte sich um 57 Cent. Wer am Freitag verkaufen wollte, weil Buffett geht, fand jemanden, der kaufen wollte, weil die Zinsen steigen und Berkshire davon lebt. Das ist eine gesunde Konstellation für eine Aktie, aber eine ungewohnte: Sie wird nach ihrer Bilanz bepreist, nicht nach ihrem Chairman.
Die Nachfolge, über die niemand abgestimmt hat
Der Wechsel im Vorsitz ist die sichtbare Nachfolge. Die unsichtbare läuft seit 2006 und beschleunigt sich. Buffett hielt zum Zeitpunkt der Hauptversammlungsunterlagen im März 196.317 A-Aktien, was 13,7 Prozent des wirtschaftlichen Kapitals und 30,2 Prozent der Stimmrechte entsprach. Der Unterschied liegt in der Aktienstruktur: Eine B-Aktie trägt ein Fünfzehnhundertstel des wirtschaftlichen Anteils einer A-Aktie, aber nur ein Zehntausendstel ihrer Stimme. Jede Umwandlung von A in B, und die Umwandlung geht nur in diese Richtung, vernichtet Stimmrecht. Im Juli hat Buffett 8.000 A-Aktien in zwölf Millionen B-Aktien gewandelt und für rund sechs Milliarden Dollar an die Susan Thompson Buffett Foundation und die drei Stiftungen seiner Kinder verschenkt. Was bleibt, etwa 188.000 A-Aktien im Wert von rund 144 Milliarden Dollar zum Freitagskurs, soll nach seinem Willen bis zum 31. Dezember 2034 vollständig gespendet sein.
Das ist die Nachfolge, die für die Aktionäre zählt, und sie hat mit Howard Buffetts Titel wenig zu tun. Über acht Jahre verteilt gehen rund 17 Milliarden Dollar Berkshire-Aktien pro Jahr an Stiftungen, die sie verkaufen müssen, um Geld auszugeben. Das ist bei einem Börsenwert von 1,1 Billionen Dollar und Rückkäufen von fünf Milliarden im Halbjahr verkraftbar. Aber der Stimmrechtsblock, der Berkshires Governance seit sechs Jahrzehnten verankert hat, löst sich damit planmäßig auf. Mitte der 2030er Jahre wird Greg Abel ein Unternehmen führen, in dem kein einzelner Aktionär mehr eine Sperrminorität hält, und dann wird Howard Buffetts Versicherungspolice das einzige strukturelle Bollwerk sein, das übrig ist. Buffett hat das im November in seinem letzten Thanksgiving-Brief als Vorstandschef vorweggenommen: „Vom Grab aus zu regieren hat keine gute Bilanz, und ich hatte nie den Drang dazu.“ Er hat stattdessen einen Chairman eingesetzt, der genau das tun soll, solange er lebt, und Kinder, die das Kapital verteilen, solange sie es können.
Was das für Anleger in Deutschland und Österreich heißt
Berkshire ist über die B-Aktie in Frankfurt und auf Tradegate handelbar und liegt in vielen deutschen und österreichischen Depots als eine Art Ersatz-Indexfonds mit menschlichem Gesicht. Wer sie so hält, sollte den Freitag zum Anlass nehmen, die Prämisse zu prüfen. In Euro gerechnet hat die Aktie 2026 bislang etwa 3,7 Prozent gebracht, weil der Dollar zum Euro seit Jahresbeginn 2,2 Prozent gewonnen hat und das Kursplus von 1,4 Prozent ergänzt. Das ist mehr als der DAX, der am Freitag am großen Verfallstag um 1,6 Prozent auf 25.304 Punkte fiel und auf Wochensicht ein Prozent verlor, aber deutlich weniger als jeder S&P-500-ETF. Steuerlich bleibt Berkshire, was es immer war: Es zahlt keine Dividende und wird es unter Abel nach allem, was er bisher gesagt hat, auch nicht tun. Für österreichische Anleger heißt das, die 27,5 Prozent Kapitalertragsteuer fallen erst beim Verkauf auf den realisierten Gewinn an, für deutsche die Abgeltungsteuer entsprechend. Berkshire ist damit eine der wenigen Großaktien, bei denen die Steuer den Zinseszins nicht jährlich unterbricht. Das ist ein Argument, das mit Buffetts Person nichts zu tun hat und das den Freitag unbeschadet überstanden hat.
Das Modell, das Buffett am Freitag installiert hat, kennen europäische Anleger besser als amerikanische. Ein Familienmitglied ohne operative Rolle im Vorsitz, das die Kultur bewahrt, während angestellte Manager führen, ist die Konstruktion der Wallenbergs bei Investor AB, wo Jacob Wallenberg den Vorsitz hält und die Familie seit 1916 über Stiftungen die Kontrolle ausübt, ohne das Tagesgeschäft zu führen. Es ist die Konstruktion der Agnellis bei Exor unter John Elkann und in abgewandelter Form die der Familienunternehmen Henkel und Merck, wo Gesellschafterausschüsse über Kultur und Kapitalallokation wachen. Der Unterschied ist die Bewertung. Europäische Holdings handeln traditionell mit einem Abschlag auf den Wert ihrer Beteiligungen, der Konglomeratsabschlag, der Siemens zur Abspaltung von Healthineers und Energy getrieben hat und Thyssenkrupp zerlegt. Berkshire hat sechzig Jahre lang mit einem Aufschlag gehandelt, weil der Mann an der Spitze bewies, dass das Konglomerat mehr wert ist als seine Teile. Dieser Aufschlag ist, das zeigen die Zahlen seit Mai 2025, aufgebraucht. Ob Berkshire in Zukunft wie Investor AB mit Abschlag handelt oder wie ein amerikanischer Versicherer zum Buchwert, entscheidet nicht Howard Buffett. Das entscheidet Abel mit dem, was er für die nächsten 365 Milliarden kauft.
Berkshires eigene Spuren in Deutschland sind übrigens klein. Der Konzern war bis 2015 mit rund zwölf Prozent größter Aktionär der Munich Re und hat die Position damals abgebaut. Im selben Jahr kaufte Berkshire den Hamburger Motorradzubehör-Händler Detlev Louis für rund 400 Millionen Euro, und Buffett kündigte an, in Deutschland weiter zukaufen zu wollen, weil die Preise vernünftiger seien als in den Vereinigten Staaten. Daraus wurde nichts. Abel hat sein Geld bisher in Amerika ausgegeben, in Chemie, Hausbau und Alphabet, und in Japan, wo Berkshire rund zehn Prozent an den fünf großen Handelshäusern hält. Itochu-Chairman Masahiro Okafuji sagte in dieser Woche, Berkshire habe signalisiert, auch mit 15 Prozent kein Problem zu haben. Wer auf Berkshire als Käufer europäischer Mittelständler hofft, hoffte schon 2015 vergeblich.
Die Gegenrechnung
Man kann die Ruhe am Freitag auch anders lesen, und man sollte es tun. Erstens: Dass die Aktie seit Mai 2025 40 Prozentpunkte hinter dem Index liegt, ist zu einem erheblichen Teil eine Aussage über den Index, nicht über Berkshire. Ein S&P 500, der von Halbleitern und KI-Kapitalausgaben getragen wird, ist der schwierigste Maßstab, den man einem Konglomerat aus Versicherern und Eisenbahnen anlegen kann. Seit 1990 hat Berkshire neunmal ein Jahr mit zehn oder mehr Prozentpunkten Rückstand beendet, und in sieben dieser Fälle im Folgejahr den Index geschlagen. Die beiden Ausnahmen, 2003 und 2019, zeigen allerdings, dass es keinen Fahrplan gibt. Zweitens: Das Unternehmen ist operativ in besserer Verfassung als 2025, mit steigenden Gewinnen, wieder aufgenommenen Rückkäufen und einem Zinsumfeld, das seine Bilanz belohnt. Ein Kurs, der ein Jahr stehen bleibt, während der Gewinn wächst, ist am Ende des Jahres billiger als am Anfang. Morningstar sieht den fairen Wert bei 765.000 Dollar je A-Aktie und 510 Dollar je B-Aktie, also praktisch beim Freitagskurs.
Drittens, und das ist das Argument gegen die eigene These: Vielleicht war der Buffett-Aufschlag nie so groß, wie die Legende behauptet, und der Rückstand seit Mai 2025 ist einfach das, was passiert, wenn ein Drittel des Börsenwerts in Bargeld liegt und der Rest in Old-Economy-Beteiligungen, während der Markt eine Technologie-Rally feiert. Dann hat der Freitag nichts bestätigt, was nicht ohnehin in der Bilanz stand. Und viertens gibt es das Risiko, das die Versicherungspolice adressiert und das man nicht wegdiskutieren sollte, nur weil Buffett es elegant formuliert hat: Ein nicht-geschäftsführender Chairman von 71 Jahren, dessen Fachgebiet Landwirtschaft, Ernährungssicherheit und Minenräumung ist, sitzt einem Board vor, das ab Mitte der 2030er Jahre keinen Ankeraktionär mehr hat. Sollte Abel scheitern oder die Aktie ein Jahrzehnt lang hinter dem Markt zurückbleiben, wird jemand die 365 Milliarden sehen und einen Vorschlag machen. Ob eine Police, die auf Kultur lautet, dagegen hält, weiß niemand, weil sie noch nie beansprucht wurde.
Was jetzt zu beobachten ist
Die Frage, die der Freitag beantwortet hat, lautete, ob Berkshire ohne Buffett an der Spitze des Boards einen Kurs bewegt. Die Antwort ist nein, und das ist die beste Nachricht, die ein Nachfolger bekommen kann. Die Frage, die offen bleibt, ist, wie Berkshire ohne den Aufschlag bewertet wird, den Buffett mitgebracht hat. Drei Marken helfen dabei. Die erste ist der Rückkauf: Kauft Abel im dritten und vierten Quartal weiter zu 1,45 Mal Buchwert, zieht er den Boden ein, den der Markt am Freitag getestet hat. Die Zahl kommt Anfang November. Die zweite ist das Anlageergebnis der Versicherer, das ab dem vierten Quartal die Fed-Erhöhung spiegeln muss; bleibt es unter drei Milliarden, hat Berkshire das Bargeld schneller ausgegeben als erwartet oder der Markt hat die Zinsrechnung falsch. Die dritte ist die Hauptversammlung im Mai 2027, die erste, auf der nicht Warren Buffett den Vorsitz führt, sondern sein Sohn, und auf der sich zeigt, ob 40.000 Menschen nach Omaha kommen, um Greg Abel zuzuhören.
Buffett hat im November geschrieben, er werde „leise werden, sozusagen“. Er hat sein Wort gehalten: Der Brief vom Freitag ist eine Seite lang, und die einzige Zahl darin ist sein Alter. Für einen Mann, der sechzig Jahre lang in Zahlen gesprochen hat, ist das die deutlichste Aussage von allen. Die Zahlen gehören jetzt Abel. Die Kultur gehört Howard. Und die Aktie gehört, zum ersten Mal seit 1965, einem Markt, der sie ohne Aufschlag bewertet und am Freitag beschlossen hat, dass das kein Grund zum Verkaufen ist.
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