Oggi, 6 agosto 2026, scade il primo periodo di lock-up sulle azioni SpaceX dopo la quotazione. Sulla carta diventano negoziabili circa 911,5 milioni di titoli in mano a dipendenti, fondatori e investitori della prima ora. Ai prezzi attuali valgono circa 123 miliardi di dollari. Per dare la misura: l’intero flottante di SpaceX — le azioni con cui il mercato ha effettivamente lavorato dal debutto del 12 giugno — si aggira sui 638,9 milioni di titoli, quelli di classe A collocati nell’operazione dopo che le banche del consorzio hanno esercitato per intero l’opzione di sovrallocazione. La carta che oggi perde i vincoli equivale quindi a circa il 140 per cento di tutto ciò che finora era disponibile. Se arrivasse tutta sul mercato aperto, il flottante salirebbe da 638,9 milioni a circa 1,55 miliardi di azioni: più del doppio.
E nemmeno allora smetterebbe di essere una frazione minima della società. A fine giugno SpaceX aveva in circolazione circa 13,18 miliardi di azioni di classe A e B, e al debutto solo il quattro-cinque per cento era liberamente negoziabile. È proprio questa strettezza a rendere una singola liberazione così enorme rispetto al flottante, e a rendere la capitalizzazione di mercato un riferimento del tutto fuorviante in questo caso.
Non esiste un precedente utile. Una scadenza di lock-up tipica su una grande società quotata libera azioni per circa 1,8 miliardi di dollari. L’appuntamento di oggi vale circa 68 volte tanto. Ed è del 64 per cento più grande del collocamento stesso, che raccolse circa 75 miliardi di dollari. Chi legge solo questi numeri si prepara a un crollo.
Ed è esattamente qui che la vicenda diventa interessante, perché lo shock di offerta che arriva oggi è molto più contenuto del titolo di giornale. Il motivo non è la fortuna: è una clausola contrattuale che funziona all’opposto di quanto quasi tutti gli investitori immaginano.
Che cosa si libera davvero oggi e che cosa no
SpaceX ha rinunciato alla struttura classica. Di norma si tratta di uno scalino netto: nulla per 180 giorni, poi tutto insieme. Qui invece la liberazione è stata spezzata in fasi. Il 6 agosto gli insider possono vendere al massimo il 20 per cento delle proprie posizioni vincolate. Seguono ulteriori tranche di circa il sette per cento ciascuna intorno al 21 agosto e di nuovo verso il 10 settembre. Il lock-up principale, quello a 180 giorni, scade soltanto l’8 dicembre 2026.
I 911,5 milioni di azioni che compaiono in ogni titolo diventano così circa 180 milioni effettivamente vendibili oggi. Resta una cifra enorme — quasi il 29 per cento dell’intero flottante esistente, cioè più carta in una sola seduta di quanta ne collochi per intero la maggior parte delle quotazioni — ma non sono 911 milioni, e la distanza fra i due numeri è quella che separa una crisi da una seduta impegnativa.
Quanto verrà venduto di ciò che può essere venduto è un’altra questione ancora, e nessuno conosce quel numero in anticipo. Quel che si sa è che gli insider hanno ricevuto i propri titoli in larghissima parte molto sotto il prezzo di collocamento di 135 dollari, molti anni fa e a una frazione di quella cifra. L’incentivo a vendere sopravvive quindi anche a un prezzo di circa 108 dollari, che per chi ha sottoscritto il collocamento è una perdita. Vale la pena interiorizzare questa asimmetria, perché spiega comportamenti che altrimenti sembrano irrazionali: la plusvalenza di un investitore iniziale e la minusvalenza di un azionista nuovo si misurano sulla stessa quotazione.
La clausola che non è scattata
La struttura prevede un secondo blocco, molto più grande: 455,8 milioni di azioni per un controvalore di circa 62 miliardi di dollari. Quel blocco era condizionato. Sarebbe stato liberato solo se il titolo avesse quotato a 175,50 dollari o più — circa il 30 per cento sopra il prezzo di collocamento — in cinque sedute su dieci consecutive. Una previsione collegata avrebbe potuto liberare un ulteriore dieci per cento già prima della prima trimestrale.
Nessuna delle due condizioni si è verificata. Il titolo ha chiuso da ultimo a 108,27 dollari, circa il 38 per cento sotto la soglia. Il blocco da 62 miliardi resta vincolato.
Questo meccanismo va memorizzato proprio perché è controintuitivo. L’investitore teme le scadenze di lock-up perché immagina un’ondata di offerta che si abbatte su un mercato debole. Con una scaletta legata al prezzo la logica si rovescia: la carta viene consegnata nella forza e trattenuta nella debolezza. La costruzione è anticiclica per progetto. Rilascia più offerta quando il mercato è in grado di assorbirla e chiude il rubinetto quando non lo è.
Non se ne deve però ricavare una buona notizia. Che il blocco grande non scatti non è un successo: è la conseguenza diretta del fatto che il titolo si trovi oltre il 50 per cento sotto il massimo di 225,64 dollari della prima settimana di contrattazioni e oltre il 30 per cento sotto il prezzo di emissione. La clausola sta segnalando debolezza. Ne attenua soltanto le conseguenze meccaniche.
Perché una data nota da mesi muove comunque i prezzi
Qui la letteratura accademica si guadagna il proprio spazio, perché le scadenze di lock-up sono una delle contraddizioni meglio documentate della teoria dei mercati. La data è scritta nel prospetto. È pubblica dal primo giorno di quotazione, gratuita, da mesi. Secondo qualunque versione da manuale di un mercato efficiente in forma semiforte non dovrebbe accadere nulla, perché non emerge alcuna informazione nuova.
Accade comunque. Laura Casares Field e Gordon Hanka hanno esaminato 1.948 accordi di lock-up per The Expiration of IPO Share Lockups, pubblicato su The Journal of Finance (volume 56, 2001, pagine da 471 a 500). Il risultato: un aumento permanente del 40 per cento dei volumi medi di scambio e un rendimento anomalo a tre giorni di meno 1,5 per cento, statisticamente solido. Lavori successivi hanno trovato rendimenti anomali vicini al meno 2,55 per cento su una finestra da due giorni prima a due giorni dopo la scadenza per lock-up di 180 giorni o meno; gli studi sulle quotazioni nordiche si collocano intorno al meno 1,1 per cento.
Il danno teorico di solito passa inosservato. La teoria finanziaria classica assume che la curva di domanda di una singola azione sia sostanzialmente orizzontale: un titolo è un diritto su flussi di cassa futuri per il quale esistono sostituti quasi perfetti, quindi l’offerta aggiuntiva non dovrebbe muovere il prezzo finché nulla cambia nell’azienda. Le scadenze di lock-up smentiscono questa idea. Nell’azienda non cambia nulla e il prezzo scende comunque in misura misurabile. L’offerta è un fattore di prezzo autonomo, indipendente dall’informazione.
Va notato anche ciò che Field e Hanka non hanno trovato: una spiegazione completa. Hanno testato diverse ipotesi e nessuna ha reso conto del fenomeno in modo pulito. Chi oggi sostiene di sapere con esattezza che effetto abbia una scadenza di lock-up su una quotazione afferma più di quanto i dati consentano. Un dettaglio del loro lavoro però calza fin troppo bene sul caso odierno: sia il rendimento anomalo sia il salto dei volumi risultavano nettamente maggiori quando la società era finanziata da capitale di rischio, e i fondi di venture capital vendevano in modo più aggressivo di amministratori e altri azionisti. SpaceX è la quotazione più finanziata da capitale di rischio che la storia dei mercati abbia mai visto.
Il trimestre che sta sotto la storia dell’offerta
Per separare l’offerta dall’informazione bisogna conoscere l’informazione. SpaceX ha pubblicato i conti del secondo trimestre il 4 agosto, due sedute prima della scadenza odierna. I ricavi sono cresciuti del 92 per cento a 7,814 miliardi di dollari, superando di quasi un miliardo il consenso, fermo intorno a 6,8 miliardi. Il segmento connettività, che ospita Starlink, è salito del 66 per cento a 4,3 miliardi contro i 3,83 attesi. Gli abbonati Starlink hanno raggiunto i dodici milioni, il doppio rispetto a un anno prima. La connettività è stata inoltre l’unico segmento a produrre un utile operativo, pari a 1,66 miliardi di dollari nel trimestre. I ricavi legati all’intelligenza artificiale sono aumentati del 247 per cento.
Il titolo è sceso ugualmente, arrivando a perdere fino all’otto per cento nelle contrattazioni dopo la chiusura. Il motivo non stava nella riga dei ricavi ma in quella degli investimenti: la spesa in conto capitale ha toccato 18,4 miliardi di dollari in un solo trimestre, contro 10,1 miliardi nel trimestre precedente. Raddoppiare gli investimenti mentre un solo segmento genera utile operativo è una dichiarazione su quanto a lungo questa azienda intenda ancora consumare capitale. Elon Musk ha contrapposto un obiettivo di ricavi da mille miliardi di dollari e piani per robot sulla Luna. Il mercato ha scelto la riga degli investimenti.
C’è un altro dato che merita una menzione senza essere sopravvalutato: il ricavo medio per abbonato Starlink è calato del 22 per cento su base annua perché la società si sta espandendo sui mercati internazionali e ha introdotto tariffe più economiche. Gli abbonati raddoppiano più in fretta di quanto tenga il ricavo per cliente. Per una storia di crescita non è automaticamente negativo: sposta la domanda su quale dimensione serva alla rete per reggersi da sola.
Il rischio è il calendario, non la giornata
Chi oggi guarda solo il monitor sta osservando l’asse temporale sbagliato. Dopo il 6 agosto arrivano il 21 agosto, il 10 settembre e infine l’8 dicembre, quando decade il lock-up principale. L’offerta non arriva come evento ma come calendario. È proprio questo a renderla scomoda per la quotazione: uno shock isolato viene digerito, mentre una consegna di carta distribuita su quattro mesi agisce come vento contrario permanente, perché la stessa prudenza degli acquirenti si ricostruisce prima di ogni data.
La valutazione consente entrambi gli esiti, e per questo i prezzi obiettivo pubblicati sono così distanti. SpaceX capitalizza circa 1.400 miliardi di dollari e tratta a circa 49 volte i ricavi attesi. Morgan Stanley, con l’analista Adam Jonas, mantiene il giudizio di sovrappesare e un obiettivo di 300 dollari — circa il 166 per cento sopra i livelli attuali — sostenendo che i fondamentali siano sostanzialmente invariati e che la debolezza precedente la scadenza offra un punto d’ingresso interessante. HSBC ha avviato la copertura con giudizio neutrale e obiettivo di 115 dollari. Da 115 a 300 dollari corre un fattore 2,6. Quella forbice è di per sé l’affermazione più onesta disponibile: a 49 volte i ricavi quasi tutto poggia su ipotesi che nessuno può ancora documentare.
Che cosa significa per un investitore italiano
A Piazza Affari non esiste nulla di equivalente a SpaceX, e proprio questa assenza fa parte dell’analisi. Il riferimento più diretto è Avio, che con il lanciatore Vega rappresenta l’unico accesso italiano allo spazio quotato in borsa. Il contesto per l’azienda è favorevole: il Consiglio ministeriale dell’Agenzia spaziale europea si è chiuso con sottoscrizioni a livello record e per Avio sono attesi oltre 600 milioni di euro di nuovi ordini nel biennio 2026-2027. È una dimensione che con SpaceX non ha nulla da spartire, ma è la ragione per cui il tema del lancio commerciale ha in Italia un titolo su cui esprimersi.
Il secondo riferimento è Leonardo, coinvolta nel progetto di aggregazione delle attività spaziali con Airbus e Thales — l’iniziativa che punta a costruire un operatore europeo unico nei sistemi satellitari, esclusi i lanciatori, e contro la quale la spagnola Indra Space ha annunciato di volersi opporre a Bruxelles. Per un investitore italiano l’esposizione al fenomeno che oggi muove SpaceX passa da qui, non dall’acquisto del titolo americano.
Due avvertenze pratiche. La prima riguarda la struttura di mercato: gli indici pesano per flottante, quindi una scadenza di lock-up aumenta il flottante e può alzare il peso di un titolo nell’indice alla revisione successiva, generando domanda passiva dallo stesso fatto che ha creato l’offerta, solo con un ritardo temporale. La seconda è fiscale, ed è quella che in Italia cambia davvero i conti: le plusvalenze su azioni scontano l’imposta sostitutiva del 26 per cento, le minusvalenze si possono portare avanti per quattro anni, ma — punto che continua a costare caro — non sono compensabili con i dividendi, solo con altre plusvalenze. Chi prova a operare un evento di offerta a breve termine, quindi con un rischio elevato di chiudere in perdita, deve considerare che quella perdita ha un valore fiscale limitato se il resto del portafoglio produce cedole e non capital gain. E su un titolo americano si aggiunge l’effetto del cambio, che su un’azione senza dividendo resta l’unica variabile ulteriore ma non è marginale.
Che cosa gioca contro questa lettura
L’obiezione più seria è metodologica. Il meno 1,5 per cento di Field e Hanka è una media su quasi duemila casi, in prevalenza degli anni novanta e su società di dimensioni infinitamente inferiori a quelle odierne. SpaceX è un caso anomalo su ogni asse: capitalizzazione, rapporto fra carta vincolata e flottante, attenzione mediatica. Le medie non descrivono i casi anomali. La letteratura dimostra che l’effetto esiste, non ne prevede l’intensità in questa circostanza.
Secondo, il precedente americano si rifiuta di fornire una regola pulita. Facebook si quotò nel maggio 2012 a 38 dollari con una struttura scaglionata su cinque liberazioni. Nella prima, il 16 agosto 2012, si liberarono circa 271 milioni di titoli e l’azione chiuse in calo del 6,23 per cento a 19,87 dollari, il minimo fino ad allora. Ma nella più grande di tutte, il 14 novembre 2012, con quasi 800 milioni di azioni liberate, cioè quasi il triplo, il titolo chiuse in rialzo del 12,5 per cento con volumi pari a circa 3,1 volte la media. Stessa società, stesso anno, stesso meccanismo, esiti opposti — e l’evento più grande ha prodotto la seduta migliore. La lezione non è che le liberazioni siano irrilevanti, ma che il mercato le sconta in anticipo in modo imperfetto: ciò che si vede nel giorno indicato è la differenza fra l’offerta che arriva e quella che era già temuta.
Terzo, una quota rilevante di queste vendite non passa mai dal mercato aperto: viene eseguita come collocamento di blocchi negoziato con investitori istituzionali. La proprietà cambia mani, il prezzo lo registra appena e l’effetto compare nei volumi più che nella quotazione, il che coincide con l’aumento permanente dei volumi misurato da Field e Hanka.
Quarto, l’obiezione contro l’argomento di questo stesso articolo: il fatto che il blocco da 62 miliardi non scatti aiuta sul piano meccanico ma conferma la debolezza sul piano sostanziale. Una clausola che libera più carta in presenza di forza è una clausola che si sarebbe preferito veder scattare.
Le quattro domande che stanno già nel prospetto
La parte trasferibile di questa giornata non ha nulla a che fare con i razzi. È questa: davanti a qualunque movimento violento di prezzo, separare l’informazione dall’offerta. Bastano quattro domande, e a tutte e quattro si può rispondere prima di comprare, perché le risposte sono stampate nel documento di emissione.
Prima: chi può vendere, e da quando. Seconda: quanto si libera davvero a ogni data — conta la tranche, non il totale; oggi è il 20 per cento, non il 100. Terza: quanto è grande quella quantità rispetto al flottante e non rispetto alla capitalizzazione. La capitalizzazione fa sembrare irrilevante qualsiasi liberazione, il flottante mostra ciò che il mercato deve realmente assorbire. Quarta: quali altre date seguono e se qualcuna è condizionata.
Per SpaceX le risposte sono: insider e investitori iniziali; oggi il 20 per cento di 911,5 milioni di azioni, cioè quasi il 29 per cento del flottante, mentre la liberazione integrale equivarrebbe a circa il 140 per cento; e restano il 21 agosto, il 10 settembre e l’8 dicembre, con un blocco da 62 miliardi di dollari legato a una condizione di prezzo non verificatasi. Nulla di tutto questo è informazione riservata. È un documento pubblico che quasi nessuno legge, ed è esattamente per questo che una data nota da mesi continua a muovere i prezzi.
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