Martedì l’Amministrazione generale delle dogane cinese ha pubblicato i dati del commercio estero di agosto e, a prima vista, si leggono come una dichiarazione di guerra. Le esportazioni sono salite del 25 per cento a 401,4 miliardi di dollari, l’avanzo commerciale ha raggiunto 119,1 miliardi in un solo mese e il cumulato dei primi otto mesi, 805,5 miliardi, è in rotta per superare il record dell’anno scorso, 1.190 miliardi di dollari. Le spedizioni verso gli Stati Uniti sono aumentate del 34,4 per cento e l’avanzo bilaterale con l’America si è allargato a 29,2 miliardi, il più ampio da quando Donald Trump è tornato alla Casa Bianca. Tra undici giorni, il 24 settembre, Xi Jinping arriva a Washington in visita di Stato con una folta delegazione di imprenditori. Non serve un profeta per indovinare quale cifra sarà sul tavolo.
Sarà la cifra sbagliata. Perché chi legge una riga più sotto nella stessa statistica trova un dato che capovolge il quadro: il valore dei semiconduttori esportati è cresciuto del 129,8 per cento, ma il numero di pezzi esportati è sceso dell’8 per cento. Il valore delle apparecchiature per l’elaborazione dati esportate, cioè server e computer, è aumentato del 76,5 per cento mentre le quantità arretravano a doppia cifra. Ad agosto la Cina non ha spedito nel mondo più chip di un anno fa. Ne ha spediti meno, incassando più del doppio. L’avanzo record su cui litigano Washington e Bruxelles è, nella sua componente a crescita più rapida, un fenomeno di prezzo e non di volume. È un cartellino del prezzo. E i cartellini del prezzo, questo è il punto di questo commento, non si negoziano ai vertici. Cambiano da soli.
Valore contro volume: la riga sotto il titolo
Per i principali gruppi merceologici la dogana cinese pubblica due serie, valore e pezzi, e di norma vanno nella stessa direzione. Nell’agosto 2026 non è successo. I circuiti integrati hanno fruttato 40,7 miliardi di dollari di ricavi da esportazione contro circa 17,7 miliardi nell’agosto 2025. È un aumento di 23 miliardi in un mese, con un numero di pezzi inferiore dell’8 per cento all’anno precedente. Fatto il conto, il ricavo medio per chip esportato si è moltiplicato per circa 2,5 volte in dodici mesi. Per i primi otto mesi dell’anno l’agenzia comunica esportazioni di chip per 256,8 miliardi di dollari, più 103,9 per cento; in yuan sono 1.770 miliardi e più 95,4 per cento, e la differenza è l’apprezzamento della valuta sul dollaro.
Da dove venga il balzo dei prezzi non è un mistero e i lettori di questa rubrica lo conoscono: le memorie, DRAM e NAND, hanno moltiplicato il loro prezzo dall’inizio del 2025 perché i tre grandi produttori hanno dirottato la superficie dei wafer verso gli acceleratori per i centri dati. La Cina non è il luogo di quella catena dove la memoria viene prodotta. È il luogo dove viene incapsulata, collaudata, saldata sui moduli e montata nei server. Il lato delle importazioni della stessa statistica lo mostra con precisione: gli acquisti dalla Corea del Sud sono saliti del 108,1 per cento ad agosto, quelli da Taiwan del 41,5 per cento, le importazioni di apparecchiature per l’elaborazione dati del 209 per cento e le importazioni di chip in otto mesi del 61,7 per cento. La Cina compra a Seul e a Hsinchu i componenti rincarati, aggiunge uno strato di lavorazione e li rivende. Il sovrapprezzo che si forma lungo il percorso viene contabilizzato su entrambi i lati del confine, una volta come importazione e una come esportazione.
L’aggregato lo conferma. Le esportazioni hanno superato di 80,3 miliardi di dollari quelle dello stesso mese dell’anno scorso; le importazioni di 62,1 miliardi. L’avanzo è quindi cresciuto di 18,1 miliardi, da 101,0 a 119,1 miliardi. I soli ricavi da chip sono aumentati di 23 miliardi. Detto altrimenti: l’intero incremento dell’avanzo si spiega con il rincaro di un unico gruppo merceologico, e proprio di uno i cui input la Cina stessa importa a prezzi molto più alti. Degli 80 miliardi di esportazioni aggiuntive, 18 sono rimasti nel Paese. Il resto è transito.
Dove nasce l’avanzo e dove no
La ripartizione geografica dice lo stesso. Le spedizioni verso gli Stati Uniti hanno raggiunto 42,5 miliardi di dollari, più 34,4 per cento dopo il 17 per cento di luglio. Suona come un’offensiva esportatrice contro i dazi, ma è soprattutto un effetto base: nell’agosto 2025, dopo i rincari tariffari della primavera, le esportazioni verso l’America erano crollate di circa un terzo, e neppure dopo questo balzo tornano al livello del 2024. La quota degli Stati Uniti nelle esportazioni cinesi, come osserva Capital Economics, si è stabilizzata intorno al 10 per cento. Il vero spostamento avviene dentro l’Asia: le esportazioni verso il Sud-est asiatico sono cresciute del 30,2 per cento, quelle verso Corea del Sud e Taiwan di oltre il 40 per cento. Sono i Paesi da cui la Cina si procura i chip e a cui rimanda moduli e apparecchiature. Il commercio interno alla catena di fornitura si gonfia con i prezzi, in entrambe le direzioni.
L’Europa in questo quadro quasi non compare. Le esportazioni verso l’Unione Europea sono cresciute del 6,6 per cento, il dato più debole da dieci mesi. Le importazioni dall’Unione dello 0,7 per cento. Entrambe le cifre contano, per ragioni diverse. Il 6,6 per cento significa che il mercato europeo non partecipa al commercio dell’intelligenza artificiale, né come acquirente di server né come fornitore di chip. Lo 0,7 per cento significa che gli esportatori europei verso la Cina non ricevono nulla dall’ondata di importazioni cinesi. Ad agosto la Cina ha importato il 28,2 per cento in più di un anno fa: il 44,6 per cento in più dall’Australia, il 20 per cento in più dal Giappone, il 17,8 per cento in più dagli Stati Uniti. Dall’Europa, praticamente nulla. È questa la cifra di cui Bruxelles dovrebbe discutere con Pechino, non l’avanzo.
L’esportatore di deflazione che non lo è più
Un giorno dopo i dati commerciali è arrivata la seconda statistica che appartiene a questo quadro. I prezzi alla produzione cinesi sono saliti del 3,8 per cento su base annua ad agosto, dopo il 3,5 per cento di luglio e sopra il 3,6-3,7 per cento atteso dagli economisti. Da sola è una cifra modesta. Nel contesto è storica: dall’ottobre 2022 al febbraio 2026 i prezzi di fabbrica cinesi sono scesi ogni singolo mese, la fase deflazionistica più lunga da decenni. Solo a marzo di quest’anno l’indice è tornato positivo, con un più 0,5 per cento, e da allora accelera. L’economia che per tre anni ha rifornito il mondo di beni sempre più a buon mercato ora li fornisce più cari.
Anche qui conviene guardare sotto il titolo, perché il 3,8 per cento è distribuito in modo molto disuguale. I prezzi dell’attività estrattiva sono saliti del 17,8 per cento, quelli delle materie prime del 6,7 per cento, quelli della trasformazione del 3,1 per cento. I prezzi dei beni di consumo, invece, hanno continuato a scendere, dello 0,5 per cento, con gli alimentari a meno 2,3 per cento e l’abbigliamento a meno 1,2 per cento. Solo i beni di consumo durevoli, cioè elettrodomestici, elettronica e mobili, hanno cambiato segno: più 1,2 per cento dopo il più 0,4 per cento di luglio. È il primo punto in cui il prezzo della memoria affiora nella statistica interna cinese, perché ogni televisore e ogni portatile contiene un modulo che è rincarato. Ciò che la Cina imbarca verso l’Europa e l’America è in gran parte esattamente questa categoria. L’impulso inflazionistico a cui la Federal Reserve risponderà prevedibilmente mercoledì con un rialzo dei tassi non arriva più soltanto dal petrolio dello stretto di Hormuz; arriva anche da una catena di fornitura che per tre anni ha consegnato il contrario.
Che cosa dice Pechino stessa
Colpisce il modo in cui la parte cinese presenta i numeri. Nel suo comunicato la dogana non sottolinea l’avanzo ma le importazioni: sono cresciute più in fretta delle esportazioni per il sesto mese consecutivo, in yuan del 21,7 per cento contro il 18,6 per cento ad agosto. In otto mesi le importazioni sono salite del 22 per cento, le esportazioni del 14,6 per cento. Non è cosmesi; è l’altra faccia dello stesso movimento dei prezzi. Chi importa i componenti rincarati dichiara per forza importazioni crescenti. L’avanzo cumulato di 805,5 miliardi di dollari è perciò solo di pochi punti superiore allo stesso periodo dell’anno scorso, benché il volume complessivo degli scambi sia cresciuto del 17,6 per cento. L’avanzo cresce più lentamente del commercio. È esattamente ciò che ci si aspetta quando un’ondata di prezzi attraversa una catena di fornitura con lo stesso Paese all’inizio e alla fine.
L’economia interna, per la quale l’esportazione è considerata l’ancora di salvezza, non ha un aspetto migliore. L’indice dei responsabili degli acquisti dell’industria si è contratto ad agosto per il secondo mese consecutivo, i prezzi al consumo sono saliti dello 0,8 per cento, gli alimentari scendono. La domenica prima della pubblicazione il governo ha annunciato un’iniezione di circa 54 miliardi di dollari nelle banche statali e nelle assicurazioni. Alicia García-Herrero di Natixis legge le importazioni come spesa delle imprese in capacità di calcolo ed elettronica, non come ripresa dei consumi delle famiglie. Zhiwei Zhang di Pinpoint è più brusco: la Cina continua ad appoggiarsi agli esportatori per sostenere l’economia. Wen Bin della Minsheng Bank si aspetta che il ciclo di investimenti guidato dall’intelligenza artificiale continui a sostenere volumi e prezzi lungo la catena dei semiconduttori. Si noti l’ordine: volumi e prezzi. I volumi stanno già scendendo.
Il vertice e la cifra sbagliata
Il calendario politico è stretto. Alla riunione dei ministri delle Finanze del G20 ad Asheville, 19 membri su 20 hanno concordato di agire contro gli squilibri commerciali; la Cina è stata l’unico Paese a votare contro, dopo che il segretario al Tesoro Scott Bessent aveva definito l’avanzo cinese un freno alla crescita mondiale. L’Unione Europea, che per suo stesso conto accumula ogni giorno circa un miliardo di euro di disavanzo commerciale con la Cina, ha introdotto a luglio salvaguardie per la propria siderurgia, ha ridotto l’importazione esente da dazi dei piccoli pacchi del commercio elettronico cinese e ha fissato per l’autunno colloqui commerciali a livello ministeriale. E a Washington, dal 24 settembre, Xi Jinping siederà di fronte a un presidente che legge le bilance commerciali come un tabellone del punteggio.
Il problema di questa costellazione è che la cifra in discussione tra dodici mesi sarà un’altra, qualunque cosa venga concordata. Se i prezzi delle memorie si normalizzano, e le curve dei prezzi contrattuali indicano un appiattimento dal terzo trimestre, il valore delle esportazioni cinesi di chip, quello delle importazioni di chip e l’avanzo scenderanno insieme senza che navighi un solo container in meno. Un accordo che riduca l’avanzo verrà allora celebrato come un successo che nessuno si è guadagnato. Al contrario, se l’ondata dei prezzi persiste, nessun accordo la fermerà. Chi Lo di BNP Paribas Asset Management descrive la situazione come uno stallo strategico in cui ciascuna parte tiene l’altra in ostaggio con dei prodotti: gli Stati Uniti con l’alta tecnologia, la Cina con le terre rare. Entrambi gli ostaggi sono quantità. L’avanzo è un prezzo. Si negozia l’una cosa e si misura l’altra.
Che cosa significa per l’investitore italiano
La domanda ovvia è chi guadagni da un boom commerciale fatto di prezzi, e la risposta è diversa da quella che suggerisce il riflesso. Chi conta i container non vede questo boom. I porti di Genova e Trieste, gli armatori e gli spedizionieri vengono pagati a volume, a scatole, pallet e tonnellate, e i pezzi del gruppo merceologico più prezioso stanno diminuendo. Un chip che costa il doppio occupa lo stesso spazio nella nave. I noli del Pacifico lo riflettono: non hanno nulla in comune con i valori delle esportazioni. Leggere i dati di agosto come un segnale d’acquisto per la logistica significa leggere male la statistica.
L’Italia sta inoltre interamente dal lato di chi paga in questa catena. Non ci sono produttori di memoria a Piazza Affari e il tessuto dei semiconduttori, da STMicroelectronics ad Agrate a Technoprobe, lavora in segmenti in cui i prezzi non sono esplosi; la fonderia di Silicon Box a Novara produrrà dal 2028, quando il ciclo avrà già girato. Ci sono invece gli esportatori verso la Cina, ed è a loro che parla lo 0,7 per cento: Danieli, che vende impianti siderurgici a un Paese il cui acciaio Bruxelles ha appena messo sotto salvaguardia, i costruttori di macchine utensili del Nord, e il lusso, da Moncler a Brunello Cucinelli, per il quale conta il consumatore cinese, quello dei prezzi al consumo a più 0,8 per cento e degli alimentari in calo, non l’esportatore. Fincantieri si confronta con cantieri cinesi le cui esportazioni di navi crescono del 21 per cento, in tonnellaggio, non in prezzo. E il mercato italiano dell’auto è una delle destinazioni di quei veicoli cinesi le cui esportazioni sono salite del 43 per cento, con BYD e i marchi del gruppo Chery che guadagnano quota mese dopo mese.
Chi vuole giocare l’ondata di prezzi in sé deve andare dove nasce, da Samsung, SK Hynix e Micron, con tutte le avvertenze sul momento del ciclo che abbiamo fatto nelle ultime settimane. Fiscalmente, plusvalenze e dividendi di tutti questi titoli scontano l’imposta sostitutiva del 26 per cento; sui titoli coreani e taiwanesi si aggiunge la ritenuta alla fonte del Paese d’origine, il cui recupero richiede più pratiche del modulo W-8BEN dei titoli americani, e le posizioni su depositi esteri restano soggette all’imposta di bollo dello 0,2 per cento e alla compilazione del quadro RW.
Rischi e controargomenti
La tesi di questo commento, che l’avanzo sia un fenomeno di prezzo, si presta ad attacchi in più punti, e conviene conoscerli. Primo: non tutta l’esportazione è semiconduttori. Le esportazioni di automobili sono salite del 43 per cento, quelle di navi del 21 per cento, e i beni ad alta intensità di lavoro come i giocattoli si sono ripresi ad agosto dopo un calo dello 0,6 per cento in otto mesi. Quelli sono aumenti di volume e sono reali. Ma non sono nuovi: alimentano le lamentele commerciali europee da due anni e non spiegano il balzo dell’avanzo di quest’estate.
Secondo: l’effetto base sulle esportazioni verso gli Stati Uniti si esaurisce. Da settembre la Cina si confronta con mesi in cui i dazi erano già in vigore, quindi i tassi di crescita verso gli Stati Uniti caleranno, cosa che a Washington potrebbe essere venduta come risultato del vertice pur essendo aritmetica. Terzo: l’ondata dei prezzi potrebbe durare più di quanto suggerisca la curva a termine. Se i produttori di memoria sposteranno ulteriormente l’allocazione verso gli acceleratori nel 2027, i prezzi dei moduli resteranno alti e il valore delle esportazioni cinesi resterà gonfiato. L’avanzo sarebbe ancora un cartellino del prezzo, ma duraturo. Quarto, ed è l’obiezione più seria: l’aumento dei prezzi alla produzione potrebbe essere un cambio di regime e non un effetto delle materie prime. Se l’industria cinese recupera potere di prezzo dopo tre anni di deflazione perché il governo taglia davvero l’eccesso di capacità, il Paese esporterà inflazione in modo strutturale. I prezzi dei beni di consumo, ancora in calo, per ora lo smentiscono. La svolta dei beni durevoli lo sostiene.
Prospettive: tre cifre che dicono più dell’avanzo
Il vertice del 24 settembre produrrà una cifra, probabilmente una proroga della tregua commerciale dello scorso ottobre, forse impegni d’acquisto di soia, le cui importazioni sono calate dell’1,1 per cento ad agosto, o di aerei. Per l’investitore contano di più altre tre. La prima è la serie dei pezzi della dogana per semiconduttori e apparecchiature per l’elaborazione dati; la prossima pubblicazione, il 14 ottobre, mostrerà se le quantità continuano a scendere mentre i valori salgono. Finché è così, l’avanzo è un prezzo. La seconda è la riga dei beni di consumo nell’indice dei prezzi alla produzione: se resta negativa, la Cina rimane un’ancora deflazionistica per i prezzi al consumo occidentali, e le banche centrali con i loro rialzi combattono il petrolio e la memoria, non Pechino. Se diventa positiva, la situazione per la Fed e per la BCE cambia alla radice. La terza è lo 0,7 per cento, la crescita delle importazioni dall’Europa. È l’unica cifra di questa statistica che un negoziato potrebbe davvero cambiare, e l’unica che nessuno negozia.
Ciò che resta è un avanzo record che consiste in buona parte in un movimento dei prezzi che la Cina non ha innescato né controlla, che a Washington e a Bruxelles viene letto come prova di un’offensiva esportatrice che nei pezzi non esiste, e che si ridurrà da solo quando la memoria cambierà ciclo, proprio nel momento in cui tutti gli interessati lo rivendicheranno come successo negoziale. La deflazione che la Cina ha consegnato al mondo è finita. L’avanzo su cui il mondo litiga è la sua ultima eco: misura ciò che il mondo paga per i mattoni dei suoi centri dati, e lo misura al confine di un Paese che si limita a passarli di mano in mano.
Prova TradingView gratis per 30 giorni
In più ricevi 15 $ di sconto sul primo abbonamento tramite questo link.
Approfondisci nel hub tematico: Hub tematico: Geopolitica e il tuo portafoglio
