Ce qui s’est réellement passé

Pendant deux décennies, Wirecard a incarné par excellence la success story technologique allemande. Le prestataire de paiement basé à Aschheim est passé d’une passerelle en ligne pour sites de jeux d’argent et de pornographie à une fintech mondiale cotée au DAX. En 2018, elle a remplacé Commerzbank dans l’indice phare du pays — un symbole de « l’économie numérique qui bat l’ancienne ». L’action approchait les 200 €, la capitalisation boursière dépassait 24 milliards d’euros.

Mais cette histoire était largement fabriquée. Au cœur du modèle économique se trouvaient trois « Third Party Acquirers » en Asie — des partenaires censés traiter les paiements dans les pays où Wirecard elle-même ne disposait pas de licence. Au bilan, ces partenaires représentaient plus de la moitié de l’EBITDA du groupe. Il est apparu par la suite que les revenus étaient en grande partie inventés et que les 1,9 milliard d’euros supposément détenus sur des comptes séquestres philippins n’existaient tout simplement pas.

Le Financial Times a démêlé le scandale à partir de janvier 2019 dans une série d’enquêtes en plusieurs volets. Wirecard a riposté avec agressivité : la BaFin a interdit la vente à découvert de l’action et a ouvert des enquêtes contre les journalistes du FT — et non contre Wirecard. Ce n’est qu’avec l’audit spécial de KPMG en avril 2020 qu’il a été confirmé que les comptes n’étaient pas auditables. En juin 2020, la bombe a éclaté : EY a refusé de certifier les comptes, le PDG Markus Braun a démissionné, le directeur des opérations Jan Marsalek a disparu. Le 25 juin 2020, Wirecard s’est déclarée en faillite — la première entreprise du DAX à le faire.

Les signaux d’alerte que tout le monde a ignorés

Dès 2014, des rapports anonymes de vendeurs à découvert signalaient des postes de bilan opaques. En 2016, Zatarra Research a publié des rapports faisant état de liens avec du blanchiment d’argent. En 2019, le FT a livré des éléments d’enquête solides — déclarations de lanceurs d’alerte, documents falsifiés, transactions qui n’avaient jamais eu lieu. Chacun de ces avertissements a été bloqué par Wirecard à coups de poursuites judiciaires, de pression juridique et de lobbying auprès de la BaFin. La BaFin elle-même s’est concentrée sur la poursuite des vendeurs à découvert plutôt que de l’entreprise — un échec qui a ensuite imposé une refonte de la supervision financière allemande.

Les signaux d’alerte structurels étaient nombreux : trois partenaires offshore en Asie étaient censés générer l’essentiel des profits sans que Wirecard ait un accès direct à leurs systèmes. Les flux de trésorerie d’exploitation ne correspondaient jamais aux profits comptables. Le directeur des opérations Jan Marsalek entretenait des contacts étroits avec des cercles russes et libyens — un mélange inhabituel pour un directeur des opérations du DAX. Pourtant, les analystes sell-side maintenaient leurs recommandations d’achat et les fonds institutionnels allemands détenaient l’action comme une « valeur vitrine de la tech ».

Ce que les investisseurs peuvent en apprendre aujourd’hui

Trois leçons subsistent. Premièrement : la qualité du bilan prime sur la croissance. Une entreprise qui dépend de partenaires tiers invérifiables devrait éveiller la méfiance — aussi séduisant que soit le compte de résultat. Deuxièmement : quand les vendeurs à découvert subissent une pression systématique, c’est un signal, pas un bouclier. Une entreprise saine ignore les vendeurs à découvert ou laisse les audits parler. Troisièmement : la couronne n’équivaut pas à la sécurité. L’appartenance au DAX, la supervision de la BaFin et l’audit par un Big Four n’ont pas suffi à protéger les investisseurs. Quiconque a conservé en 2020 parce que « ce genre de chose n’arrive pas en Allemagne » a perdu 99,8 % de son capital en quelques jours.